جهش بدهی دولت
احسان کشاورز – عددها گاهی از خود سیاستگذاران صریحتر حرف میزنند. تازهترین نماگر بانک مرکزی از بدهیهای دولت تصویری روشن از یکی از مهمترین فشارهای پنهان اقتصاد ایران بهدست میدهد؛ فشاری که نه در صفهای خرید دیده میشود، نه در تابلوی بازار ارز و نه حتی در آمارهای روزانه بازار پول اما اثر آن بهتدریج در ترازنامه بانکها، پایه پولی، ظرفیت تسهیلاتدهی و نهایتا تورم آینده ظاهر میشود. براساس آخرین دادههای بانک مرکزی بدهی دولت بهسیستم بانکی در آذر۱۴۰۴ بهحدود ۲هزارو۴۴۳همت رسیده؛ رقمی که نسبتبه پایان سال۱۴۰۳ نزدیک به۴۰درصد و نسبتبه آذر سال قبل بیش از ۵۰درصد افزایش نشان میدهد. این فقط یک عدد بزرگ نبوده بلکه نشانهای از آن است که دولت در ۹ماه نخست سال بخش قابلتوجهی از فشار مالی خود را بهترازنامه شبکه بانکی منتقل کرده است.
در نگاه نخست ممکن است گفته شود بخشی از این بدهی در مقابل سپردههای دولت نزد سیستم بانکی قرار دارد و بنابراین باید تصویر خالص را دید. اتفاقا تصویر خالص هشداردهندهتر است. سپردههای دولت نزد سیستم بانکی در آذر۱۴۰۴ بهحدود هزارو۱۰۹همت رسیده و نسبتبه اسفند۱۴۰۳ فقط حدود یکدرصد افزایش داشته اما در همین فاصله بدهی دولت بهسیستم بانکی حدود ۶۹۴همت بالا رفته است. نتیجه این شکاف آن است که خالص بدهی دولت بهسیستم بانکی از حدود ۶۵۱همت در پایان سال۱۴۰۳ بههزارو۳۳۴همت در آذر۱۴۰۴ رسیده یعنی فشار خالص دولت بر شبکه بانکی در ۹ماه بیش از دوبرابر شده است.
این جهش از منظر اقتصادی اهمیت بالایی دارد. بدهی دولت بهبانکها میتواند ظرفیت اعتباری شبکه بانکی برای بخش غیردولتی را محدود کند و بدهی دولت بهبانک مرکزی نیز از آن جهت حساستر است که پیوند مستقیمتری با پایه پولی و سازوکار خلق نقدینگی دارد. در آذر۱۴۰۴ بدهی دولت بهبانک مرکزی بهحدود ۷۷۴همت و بدهی دولت بهبانکها بهحدود ۱۶۷۰همت رسیده است. بهبیان دیگر بانکها همچنان طلبکار اصلی دولتند اما سرعت رشد بدهی دولت بهبانک مرکزی بالاتر بوده و همین مساله پیام پولی مهمی برای آینده اقتصاد دارد. وقتی دولت برای پوشش کسریها و عدمتعادلهای مالی بهشبکه بانکی تکیه میکند هزینه واقعی این رفتار معمولا با تاخیر ظاهر میشود؛ ابتدا در صورتهای مالی بانکها سپس در متغیرهای پولی و درنهایت در سفره خانوارها.
جهش بدهی دولت در ۹ماه نخست سال
آخرین نماگر بانک مرکزی نشان میدهد بدهی دولت بهسیستم بانکی از حدود هزارو۷۴۹همت در پایان سال۱۴۰۳ بهحدود ۲هزارو۴۴۳همت در آذر۱۴۰۴ رسیده است. این یعنی فقط در ۹ماه حدود ۶۹۴همت بهبدهی دولت افزوده شده است. برای درک بزرگی این عدد باید توجه کرد که کل بدهی دولت بهسیستم بانکی در پایان سال۱۴۰۰ حدود ۵۸۷همت بود. بهبیان دیگر سطح بدهی دولت بهسیستم بانکی از پایان۱۴۰۰ تا آذر۱۴۰۴ بیش از چهاربرابر شده است. چنین رشدی را نمیتوان صرفا بهتغییرات اسمی یا رشد طبیعی ترازنامهها نسبت داد زیرا ترکیب و شتاب آن نشان میدهد دولت بهطور فزایندهای بهمنابع بانکی متکی شده است.
دادههای سالانه تصویر روشنی از این مسیر ارائه میکنند. بدهی دولت بهسیستم بانکی در پایان۱۴۰۰ حدود ۵۸۷همت بود. این رقم درپایان۱۴۰۱ به۹۳۴همت، درپایان۱۴۰۲ به۱۱۹۶همت و درپایان۱۴۰۳ بههزارو۷۴۹همت رسید. حالا در آذر۱۴۰۴ یعنی پیش از پایان سال این عدد به۲هزارو۴۴۳همت افزایش یافته است. بهعبارت دیگر اقتصاد ایران در کمتر از چهارسال با جهشی کمسابقه در بدهی دولت بهسیستم بانکی مواجه شده است. اگر روند فعلی تا پایان سال ادامه یابد سطح بدهی دولت میتواند فاصله قابلتوجهی با ارقام پایان۱۴۰۳ پیدا کرده و وزن دولت در ترازنامه بانکی را سنگینتر کند.
مسیر ماهانه سال۱۴۰۴ نیز نکته مهمی دارد. افزایش بدهی دولت در طول سال یکنواخت نبوده و بخش مهمی از جهش آن در تابستان اتفاق افتاده است. در تیرماه جمع بدهی دولت بهسیستم بانکی بهحدود ۲هزارو۳۰همت رسید و نسبتبه ماه قبل حدود ۲۸۱همت افزایش یافت. در مرداد نیز این رقم بهحدود ۲هزارو۲۴۳همت رسید یعنی ۲۱۲ همت دیگر بهبدهی دولت اضافه شد. بهاین ترتیب، فقط در دوماه تیر و مرداد حدود ۴۹۳همت بهبدهی دولت افزوده شد؛ رقمی که بیش از ۷۰درصد کل افزایش ثبتشده از اسفند۱۴۰۳ تا آذر۱۴۰۴ را تشکیل میدهد. این تمرکز زمانی نشان میدهد فشار مالی دولت در میانه سال با شدت بیشتری بهسیستم بانکی منتقل شده است.
پس از مرداد، سرعت افزایش بدهی تا حدی کاهش یافت، اما روند صعودی متوقف نشد. بدهی دولت در شهریور به۲هزارو۲۷۷همت، در مهر به۲هزارو۳۰۱همت، در آبان به۲هزارو۴۰۶همت و در آذر به۲هزارو۴۴۳همت رسید. بنابراین حتی با کاهش شتاب ماهانه سطح بدهی در مدار افزایشی باقی ماند. رشد نقطهای بدهی دولت بهسیستم بانکی در آر ۱۴۰۴ نیز حدود ۵۱درصد بوده است. این عدد از منظر اقتصاد کلان اهمیت دارد زیرا رشد بدهی دولت بهشبکه بانکی اگر از رشد تولید، درآمدهای پایدار دولت و ظرفیت واقعی اقتصاد جلوتر حرکت کند میتواند بهیکی از کانالهای تشدیدکننده بیثباتی پولی تبدیل شود.
بانکها طلبکار اصلی، بانک مرکزی نگرانکنندهتر
ترکیب بدهی دولت نشان میدهد بانکها همچنان طلبکار اصلی دولت هستند. در آذر۱۴۰۴ بدهی دولت بهبانکها حدود هزارو۶۷۰همت بوده درحالیکه بدهی دولت بهبانک مرکزی بهحدود ۷۷۴همت رسیده است. بنابراین از مجموع ۲هزارو۴۴۳همت بدهی دولت بهسیستم بانکی حدود ۶۸درصد مربوط بهبانکها و حدود ۳۲درصد مربوط بهبانک مرکزی است. این ترکیب در ظاهر نشان میدهد وزن اصلی بدهی بر دوش بانکهاست اما از منظر آثار پولی رشد بدهی بهبانک مرکزی حساسیت بیشتری دارد.
بدهی دولت بهبانک مرکزی از حدود ۴۸۲همت در پایان سال۱۴۰۳ بهحدود ۷۷۴همت در آذر۱۴۰۴ رسیده است. یعنی در ۹ماه نزدیک به۲۹۱همت بهبدهی دولت بهبانک مرکزی اضافه شده است. رشد این جزء نسبتبه پایان سال قبل حدود ۶۰درصد و نسبتبه آذر۱۴۰۳ حدود ۸۸درصد بوده است. این ارقام نشان میدهد بخش بانک مرکزی در بدهی دولت با شتاب بیشتری نسبتبه کل بدهی رشد کرده است. از پایان۱۴۰۰ تا آذر۱۴۰۴ نیز بدهی دولت بهبانک مرکزی از حدود ۱۳۳همت به۷۷۴همت رسیده یعنی تقریبا ششبرابر شده است. چنین رشدی از منظر سیاست پولی نمیتواند نادیده گرفته شود.
درمقابل بدهی دولت بهبانکها نیز افزایش قابلتوجهی داشته است. این رقم از حدود هزارو۲۶۷همت در پایان۱۴۰۳ بهحدود هزارو۶۷۰همت در آذر۱۴۰۴ رسیده و حدود ۴۰۳همت افزایش یافته است. رشد بدهی دولت بهبانکها نسبتبه پایان سال قبل نزدیک به۳۲درصد و نسبتبه آذر سال قبل حدود ۳۸درصد بوده است. بنابراین اگرچه رشد بدهی بهبانکها نیز بالا بوده اما شدت رشد بدهی بهبانک مرکزی بیشتر است. همین تفاوت اهمیت تحلیلی دارد زیرا بدهی بهبانکها بیشتر از مسیر درگیرکردن منابع و ترازنامه شبکه بانکی اثر میگذارد اما بدهی بهبانک مرکزی میتواند آثار مستقیمتری بر پایه پولی و انتظارات تورمی داشته باشد.
نکته مهم دیگر تغییر سهم بانک مرکزی از کل بدهی دولت است. در پایان سال۱۴۰۳ سهم بانک مرکزی از بدهی دولت بهسیستم بانکی حدود ۲۸درصد بود. در آذر۱۴۰۴ این سهم بهحدود ۳۲درصد رسیده است. شاید این تغییر در نگاه اول کوچک بهنظر برسد اما در اقتصاد پولی تغییر ترکیب طلبکاران اهمیت زیادی دارد. وقتی سهم بانک مرکزی از تامین مالی دولت افزایش پیدا میکند فشار مالی دولت بهمرکز نظام پولی نزدیکتر میشود. این همان نقطهای است که مرز میان کسری بودجه، ناترازی مالی و پیامدهای پولی آن کمرنگتر میشود.
بانکها نیز از این وضعیت بیهزینه عبور نمیکنند. وقتی دولت بدهی بزرگی بهبانکها دارد بخشی از داراییهای شبکه بانکی بهمطالبات از دولت تبدیل میشود؛ مطالباتی که کیفیت، نقدشوندگی و زمان بازپرداخت آنها اهمیت حیاتی دارد. در شرایطی که بانکها باید همزمان پاسخگوی تقاضای تسهیلات بنگاهها، خانوارها و بخشهای تولیدی باشند افزایش وزن دولت در سمت دارایی بانکها میتواند اثر ازدحامی ایجاد کند. بهبیان ساده هرچه دولت سهم بیشتری از ظرفیت اعتباری بانکها را اشغال کند میدان مانور بانکها برای تامین مالی بخش خصوصی محدودتر میشود مگر آنکه این فشار از مسیر اضافهبرداشت، رشد پایه پولی یا خلق نقدینگی جدید جبران شود که خود میتواند پیامدهای تورمی داشته باشد.
خالص بدهی؛ عددی که فشار واقعی را نشان میدهد
برای فهم دقیقتر فشار دولت بر سیستم بانکی فقط نگاهکردن بهبدهی ناخالص کافی نیست. دولت درکنار بدهی سپردههایی نیز نزد سیستم بانکی دارد. بنابراین باید خالص بدهی را محاسبه کرد یعنی بدهی دولت بهبانک مرکزی و بانکها منهای سپردههای دولت نزد سیستم بانکی. این شاخص نشان میدهد فشار واقعی دولت بر ترازنامه بانکی تا چه اندازه افزایش یافته است. محاسبه این متغیر از دل دادههای بانک مرکزی نشان میدهد خالص بدهی دولت در آذر۱۴۰۴ بهحدود هزارو۳۳۴همت رسیده است.
اهمیت این عدد زمانی روشن میشود که آن را با پایان سال۱۴۰۳ مقایسه کنیم. در اسفند۱۴۰۳ خالص بدهی دولت بهسیستم بانکی حدود ۶۵۱همت بود. در آذر۱۴۰۴ این رقم بههزارو۳۳۴همت رسیده یعنی خالص بدهی دولت در ۹ماه بیش از ۶۸۳همت افزایش یافته و بیش از دوبرابر شده است. این جهش از آن جهت بسیار مهم است که نشان میدهد افزایش بدهی دولت با افزایش متناظر سپردههای دولت همراه نبوده است. بهبیان دقیقتر دولت بدهی خود را بهسرعت افزایش داده اما سپردههایش نزد سیستم بانکی تقریبا ثابت مانده است.
در پایان سال۱۴۰۳ سپرده دولت نزد سیستم بانکی حدود هزارو۹۸همت بود. در آذر۱۴۰۴ این رقم بهحدود هزارو۱۰۹همت رسید. یعنی در ۹ماه فقط حدود ۱۱همت افزایش یافت. این رشد بسیار محدود در برابر افزایش ۶۹۴همتی بدهی دولت معنای روشنی دارد: بخش عمده افزایش بدهی پشتوانه سپردهای متناظر نداشته است. همین شکاف باعث شده فشار خالص دولت بر سیستم بانکی بهطور جهشی بالا برود. در واقع اگر فقط بدهی ناخالص دیده شود ممکن است بخشی از تصویر پنهان بماند اما خالص بدهی نشان میدهد دولت در سال۱۴۰۴ چهاندازه بیشتر از گذشته بهمنابع سیستم بانکی متکی شده است.
این وضعیت از منظر پایداری مالی دولت نیز قابل تامل است. وقتی بدهی دولت رشد میکند اما سپردهها یا منابع نقدی دولت همپای آن بالا نمیرود بهاین معناست که دولت برای تامین هزینهها، تعهدات یا کسریهای خود بهشبکه بانکی وابستهتر شده است. چنین وضعیتی اگر موقتی و محدود باشد میتواند بهعنوان ابزار مدیریت نقدینگی دولت توجیه شود اما اگر بهروندی پایدار تبدیل شود نشانهای از ضعف در تراز مالی دولت است. در این حالت سیستم بانکی بهتدریج نقش ضربهگیر بودجه را بر عهده میگیرد؛ نقشی که در نهایت ممکن است با هزینه تورمی برای کل اقتصاد همراه شود.
روند چندساله خالص بدهی نیز همین پیام را تایید میکند. خالص بدهی دولت بهسیستم بانکی درپایان۱۴۰۰ حدود ۲۴۳همت بود. این رقم درپایان۱۴۰۱ بهحدود ۳۸۶همت، درپایان۱۴۰۲ بهحدود ۵۱۷همت و درپایان۱۴۰۳ به۶۵۱همت رسید. حالا در آذر۱۴۰۴ این عدد بههزارو۳۳۴همت رسیده یعنی خالص بدهی دولت از پایان۱۴۰۰ تا آذر۱۴۰۴ بیش از پنجبرابر شده است. اگر بدهی ناخالص میگوید دولت چقدر بدهکار شده و خالص بدهی میگوید فشار موثر دولت بر شبکه بانکی چقدر افزایش یافته پاسخ این پرسش در آخرین نماگر بانک مرکزی کاملا روشن بوده: این فشار در سال۱۴۰۴ جهش کرده است.
بدهی شرکتهای دولتی مساله اصلی نیست
یکی از نکات مهم در تحلیل دادههای بانک مرکزی تفکیک بدهی دولت از بدهی شرکتها و موسسات دولتی است. گاهی در بحثهای عمومی کل بدهی بخش دولتی یکجا دیده میشود و معلوم نمیشود منشأ اصلی افزایش بدهی کجاست اما در دادههای آذر۱۴۰۴ تصویر نسبتا شفاف است: مساله اصلی جهش بدهی خود دولت بوده و نه افزایش بدهی شرکتها و موسسات دولتی.
براساس نماگر بانک مرکزی جمع بدهی شرکتها و موسسات دولتی بهسیستم بانکی در آذر۱۴۰۴ حدود ۲۵۱همت بوده است. این رقم در پایان سال۱۴۰۳ حدود ۲۴۸همت بود. بنابراین بدهی شرکتها و موسسات دولتی در ۹ماه نخست سال فقط حدود سه همت افزایش یافته است. رشد آن نسبتبه پایان سال قبل حدود یکدرصد و نسبتبه آذر سال قبل حتی اندکی منفی بوده است. این در حالی است که بدهی دولت بهسیستم بانکی در همین فاصله حدود ۶۹۴همت افزایش یافته است. مقایسه این دو عدد نشان میدهد تقریبا تمام بار افزایش بدهی بخش دولتی از ناحیه دولت مرکزی آمده است.
این نکته برای سیاستگذاری اهمیت دارد. اگر افزایش بدهی عمدتا از سمت شرکتهای دولتی بود تحلیل باید بهسمت عملکرد بنگاههای دولتی، قیمتگذاری دستوری، یارانههای پنهان، زیان انباشته شرکتها یا پروژههای عمرانی و سرمایهگذاری آنها میرفت اما وقتی افزایش بدهی از ناحیه دولت مرکزی است مساله بیشتر بهکسری بودجه، تعهدات جاری، ناترازی منابع و مصارف و نحوه تامین مالی دولت مربوط میشود بنابراین ریشه اصلی فشار اخیر را باید در مناسبات بودجهای و مالی دولت جستوجو کرد و نه صرفا در عملکرد شرکتهای دولتی.
البته این بهمعنای بیاهمیتبودن بدهی شرکتهای دولتی نیست. شرکتهای دولتی در اقتصاد ایران نقش بزرگی دارند و بدهی آنها میتواند از مسیرهای مختلف بر ترازنامه بانکها، بودجه دولت و حتی بازار انرژی اثر بگذارد اما در آمار اخیر وزن توضیحی آنها برای جهش بدهی بسیار محدود است. بدهی کل بخش دولتی بهسیستم بانکی، شامل دولت و شرکتها در آذر۱۴۰۴ بهحدود ۲هزارو۶۹۴همت رسیده است. از این مقدار، بیش از ۲هزارو۴۴۳همت مربوط بهدولت و حدود ۲۵۱همت مربوط بهشرکتها و موسسات دولتی است یعنی دولت مرکزی سهم غالب را در بدهی بخش دولتی دارد.
از سمت سپردهها نیز تصویر مشابهی دیده میشود. مجموع سپردههای بخش دولتی نزد سیستم بانکی در آذر۱۴۰۴ حدود هزارو۱۴۱همت بوده که بخش عمده آن، یعنی حدود هزارو۱۰۹همت مربوط بهدولت است.
خالص بدهی کل بخش دولتی نیز در آذر۱۴۰۴ حدود هزارو۵۵۳همت محاسبه میشود. این رقم نسبتبه پایان سال۱۴۰۳ حدود ۷۷درصد رشد داشته است. با این حال چون بدهی شرکتها تقریبا ثابت بوده علت اصلی افزایش خالص بدهی بخش دولتی همان جهش بدهی دولت است. بنابراین در گزارش روزنامهای باید تاکید شود که مساله سال۱۴۰۴ نه یک رشد عمومی و همگن در کل بخش دولتی بلکه افزایش سنگین بدهی دولت مرکزی بهسیستم بانکی است.
پیام پولی بدهی دولت برای اقتصاد
افزایش بدهی دولت بهسیستم بانکی را نباید فقط یک موضوع حسابداری دانست. این متغیر در دل خود چند پیام مهم برای اقتصاد کلان دارد: نخستین پیام فشار بر ترازنامه بانکهاست. در آذر۱۴۰۴ کل مطالبات سیستم بانکی از بخشهای دولتی و غیردولتی بهحدود ۱۳هزارو۹۰۶همت رسیده است.
دربرابر این عدد بدهی دولت بهسیستم بانکی حدود ۲هزارو۴۴۳همت است یعنی بدهی دولت بهتنهایی معادل حدود ۱۸درصد کل مطالبات سیستم بانکی از بخشهای دولتی و غیردولتی است. اگر بدهی شرکتها و موسسات دولتی نیز اضافه شود سهم کل بخش دولتی از این مطالبات بهحدود ۱۹درصد میرسد. این نسبت نشان میدهد بخش دولتی وزن قابلتوجهی در ترازنامه بانکی دارد.
پیام دوم اثر احتمالی بر تامین مالی بخش غیردولتی است. اقتصاد ایران در سالهای اخیر با رشد بالای هزینه تولید، تورم مزمن، نوسان نرخ ارز و فشار نقدینگی بنگاهها مواجه بوده است. در چنین فضایی دسترسی بهاعتبار بانکی برای بسیاری از بنگاهها اهمیت حیاتی دارد. اگر دولت سهم بزرگی از ظرفیت اعتباری بانکها را بهخود اختصاص دهد منابع قابل تخصیص بهبخش غیردولتی محدودتر میشود.
این مساله میتواند بهشکل افزایش سختگیری اعتباری، کاهش تسهیلات سرمایه در گردش، طولانیترشدن فرآیند دریافت وام یا افزایش هزینه تامین مالی ظاهر شود. درنهایت بار بدهی دولت ممکن است بهشکل محدودیت اعتباری برای تولیدکننده و مصرفکننده بازگردد.
پیام سوم اثر پولی بدهی بهبانک مرکزی است. بدهی دولت بهبانک مرکزی از منظر سیاست پولی حساسترین جزء این تصویر است. وقتی این بدهی با سرعت بالا رشد میکند نگرانی نسبتبه آثار آن بر پایه پولی و نقدینگی افزایش مییابد. البته رابطه میان بدهی دولت، پایه پولی و تورم همیشه خطی و فوری نیست و بهسازوکارهای حسابداری، عملیات پولی بانک مرکزی، وضعیت ذخایر بانکها و رفتار شبکه بانکی بستگی دارد اما در اقتصادی مانند ایران که تورم مزمن و انتظارات تورمی تثبیتنشده دارد افزایش بدهی دولت بهبانک مرکزی معمولا بهعنوان علامتی نگرانکننده تعبیر میشود. این علامت میگوید فاصله میان سیاست مالی و سیاست پولی درحال کاهش است.
پیام چهارم مساله انضباط مالی است. اگر دولت بتواند بدهی خود را از مسیر اوراق مالی، درآمدهای پایدار، اصلاح هزینهها یا مدیریت داراییها تامین و کنترل کند فشار مستقیم بر شبکه بانکی کمتر میشود اما اتکای فزاینده بهسیستم بانکی نشان میدهد ابزارهای دیگر یا کافی نبودند یا بهاندازه لازم بهکار گرفته نشدند. در چنین شرایطی بدهی بانکی دولت بهنوعی نماینده ناکارآمدی در تنظیم رابطه بودجه و پول میشود. تجربه اقتصاد ایران نیز نشان داده که ناترازی مالی دولت وقتی بهشبکه بانکی منتقل شود بهسختی در همان سطح باقی میماند و معمولا از مسیرهای مختلف بهنقدینگی و تورم راه پیدا میکند.
آخرین نماگر بانک مرکزی یک پیام روشن دارد: دولت در سال۱۴۰۴ فشار مالی خود را بهشکل معناداری بهسیستم بانکی منتقل کرده است. بدهی دولت بهسیستم بانکی به۲هزارو۴۴۳همت رسیده، بدهی بهبانک مرکزی با سرعتی بالا رشد کرده، سپردههای دولت تقریبا ثابت مانده و خالص بدهی دولت بیش از دوبرابر شده است. این ترکیب بیش از آنکه فقط گزارشی از گذشته باشد هشداری درباره آینده است.
اگر روند افزایش بدهی دولت بدون اصلاح سمت منابع و مصارف بودجه ادامه پیدا کند شبکه بانکی بیش از پیش زیر بار دولت قرار میگیرد و اقتصادی که بانکهایش زیر فشار دولت باشند دیریازود هزینه آن را در رشد نقدینگی، تنگنای اعتباری و تورم خواهد پرداخت.
