بازار سرمایه در سایه بی‌اعتمادی
جهان‌صنعت – روز گذشته بازار سرمایه در شرایطی پایان یافت که بسیاری از سرمایه‌گذارانی که زمانی با امید و اعتماد وارد این عرصه شده بودند، اکنون احساس می‌کنند از جریان اصلی کنار گذاشته شده و در حاشیه قرار گرفته‌اند. این گروه که در گذشته نشانه‌هایی از بهبود و ثبات اقتصادی را باور کرده بودند در وضعیت فعلی نه‌تنها از حمایت خاصی برخوردار نیستند بلکه با بی‌توجهی و بی‌صدایی مواجه شده‌اند.
با این حال تجربه نشان داده هرگاه موضوعاتی چون سهام عدالت یا تامین مالی دولت از طریق انتشار اوراق به میان می‌آید، ناگهان توجه به بازار افزایش می‌یابد و نقش آن به شکل پررنگی مطرح می‌شود.
در این مقاطع مسوولان و سیاستگذاران بر اهمیت بازار اولیه و ثانویه تاکید می‌کنند اما این رویکرد موقتی بوده و در دوره‌های عادی بار دیگر نشانه‌های بی‌اهمیتی نسبت به بازار آشکار می‌شود. وضعیت صندوق‌های تثبیت و توسعه بازار نیز نمونه بارزی از این تناقض است هرچند در گزارش‌ها از فعالیت آنها یاد می‌شود اما توان مداخله و تاثیرگذاری‌شان نسبت به گذشته به شکل محسوسی کاهش یافته است.
در نتیجه اقدامات این صندوق‌ها بیشتر به حضوری نمادین شباهت دارد تا مداخله‌ای موثر در برابر صف‌های طولانی فروش. تحولات هفته گذشته نشان می‌دهد که حجم و اثرگذاری اخبار منفی و رویدادهای بازدارنده بر روند بازار به مراتب سنگین‌تر از عواملی است که بتواند فضای مثبت یا انگیزشی ایجاد کند.
سهامداران به دلیل این شرایط، انگیزه روشنی برای ادامه فعالیت در بازار ندارند و حتی بسیاری در حال خروج تدریجی از چرخه معاملات هستند. نمونه بارز، ارزیابی برخی تحلیلگران است که معتقدند آتش‌بسی که اخیرا در فضای سیاسی رخ داده، برای اقتصاد کشور اثراتی بدتر از برخی بحران‌ها و تنش‌های گذشته داشته است. به گفته این تحلیلگران، بازار سرمایه در شرایطی قرار گرفته که نه‌تنها از اخبار مثبت بی‌بهره است بلکه هر روز صبح با امید به تغییری محسوس آغاز می‌شود و شب با ناامیدی ناشی از تداوم فشارها به پایان می‌رسد. فضای سیاسی به شدت سنگین و پرتنش روایت اصلی این روزهای بازار است و همین امر همچون وزنه‌ای بر حرکت و بازگشت اعتماد سرمایه‌گذاران سنگینی می‌کند.
بازار از دریچه آمار
روز گذشته، شاخص‌کل بورس تهران با کاهش سنگین ۳۰هزار و ۶۱۸واحدی، معادل افت ۲۱/۱درصد، در سطح دو‌میلیون و ۵۱۰هزار و ۱۴۸واحد متوقف شد. همزمان، شاخص هم‌وزن که روند معاملات شرکت‌های کوچک و متوسط بازار را منعکس می‌کند، با افت ۷هزار و ۳۸۹واحدی، معادل ۹۵/۰درصد کاهش، به عدد ۷۷۰هزار و ۷۲۵واحد رسید. این افت دوجانبه در شاخص‌های اصلی، حکایت از ضعف کلیت بازار و تاثیر فشار فروش بر طیف وسیعی از نمادها دارد.
همگام با افت شاخص‌ها حجم معاملات خرد سهام حق‌تقدم و صندوق‌های سرمایه‌گذاری نیز کاهش یافت و به ۶/۱۵میلیارد برگه سهم رسید. ارزش کل این معاملات در پایان روز به حدود ۴هزار و ۱۱۳میلیارد تومان محدود شد که نسبت به روزهای پیشین کاهش قابل‌توجهی را نشان می‌دهد. این روند کاهشی از نگاه تحلیلگران، نشانه‌ای از افت تمایل سرمایه‌گذاران به خرید و ورود نقدینگی جدید به بازار است. فشار عرضه در گروه‌های شاخص‌ساز همچون بانک‌ها، پتروشیمی و فلزات اساسی نقش پررنگی در شتاب‌دهی به ریزش شاخص‌کل ایفا کرد و باعث شد بازار یکی از بیشترین افت‌های روزهای اخیر خود را تجربه کند. گزارش معاملات نیمه‌اول روز نیز تاییدکننده روند نزولی بازار بود. در آغاز دادوستدهای روز گذشته، شاخص‌کل با افت ۱۴هزار و ۷۲۹واحدی تا سطح دو‌میلیون و ۵۲۶هزار و ۳۷واحد عقب نشست.
شاخص هم‌وزن در این مقطع ۳هزار و ۱۱۲واحد کاهش یافت و روی عدد ۷۷۵هزار و ۴واحد ایستاد. این کاهش همزمان نشان داد که فشار فروش تنها به نمادهای بزرگ محدود نیست و شرکت‌های کوچک‌تر نیز به‌شدت تحت‌تاثیر فضای منفی معاملات قرار گرفته‌اند. تا ساعت ۹:۵۹ صبح دیروز، ارزش‌کل بازار بورس تهران به ۷۶میلیون و ۴۲۷هزار‌میلیارد تومان رسید. آمارها حاکی از انجام بیش از ۱۰۲هزار معامله با حجم ۶۲۸/۷میلیارد سهم و ارزش ۲۳هزار و ۶۳۱میلیارد تومان است. هرچند این ارقام در نگاه اول قابل‌توجه به نظر می‌رسند اما با مقایسه روزانه کاهش در ارزش و حجم معاملات و عدم ورود پول تازه مشهود است.
پایان آرام مفاهیم بنیادی و تغییر معیارها
یکی از پیامدهای جدی این وضعیت، کنار رفتن تدریجی مفاهیم بنیادی در ارزشگذاری سهام و دارایی‌هاست. در هفته‌های اخیر، بحث ارزشگذاری دلاری شرکت‌ها بار دیگر مطرح شده که البته با واکنش‌های متفاوت همراه بوده است. مخالفان این رویکرد تاکید دارند که ارزش دلاری، معیار دقیقی برای سنجش ارزندگی سهام نیست.
با این حال برخی معتقدند درک تغییرات ارزش دلاری شرکت‌ها می‌تواند تصویر روشنی از تحولات بازار ارائه دهد. جالب آنکه در بازار املاک، معیارهایی مانند مقایسه قیمت ساخت و خواب پول با قیمت جاری ملک همچنان جایگاه تحلیل‌پذیری بالایی دارند. این تفاوت دیدگاه‌ها را می‌توان نشانه‌ای از چندپارگی و تشتت در شاخص‌های تحلیلی میان بازارهای مختلف دانست. در نهایت پیام مشترک همه این تحولات آن است که بازار سرمایه ایران در موقعیتی حساس و شکننده قرار دارد؛ موقعیتی که برای بازگشت به مسیر رشد و اعتماد نیازمند ترکیبی از اخبار مثبت، سیاستگذاری پایدار و تقویت واقعی ابزارهای حمایتی است.
فاصله بازار سرمایه با منطق عرضه و تقاضا
روز گذشته تحلیل‌ها نشان داد که بازار سرمایه در بسیاری از موارد ارتباط مستقیمی با نظام واقعی عرضه و تقاضا ندارد. در نمونه‌هایی که از سوی کارشناسان مطرح شد مشاهده می‌شود مبنای تصمیم‌گیری نه براساس تعادل بازار بلکه براساس نزدیکی قیمت فعلی به بهای ساخت و تمام شده شکل می‌گیرد؛ به این معنا که هنوز حتی در بسیاری از موارد، قیمت بازار به پایین‌تر از قیمت ساخت نرسیده است.
این دیدگاه در بخش‌های دیگر اقتصاد از جمله حوزه کالاها نیز دیده می‌شود؛ جایی که قیمت تمام شده مبنای فروش قرار می‌گیرد و شمار زیادی از فعالان حاضر نیستند دارایی خود را زیر این سطح عرضه کنند. با این حال در بازار سرمایه، این قاعده عملا اجرایی نیست و فشار تقاضا و عرضه به سادگی می‌تواند قیمت‌ها را از این مرز عبور دهد.
غلبه ریسک سیاسی بر مفاهیم ارزشگذاری
پس از ریزش اخیر شاخص‌ها، بحث بر سر قیمت تمام شده بسیاری از سهام و شرکت‌ها به‌ویژه بنگاه‌های بزرگ که اکنون در شرایط رکود شدید و سقوط ارزش قرار دارند شدت گرفته است. در چنین فضایی یک ویژگی رایج میان فعالان بازار آشکار می‌شود: هر زمان که بازار با روندهای شدید صعودی یا نزولی مواجه می‌شود تنها یک معیار به محور توجهات تبدیل شده و سایر شاخص‌ها و فاکتورهای تحلیلی به حاشیه رانده می‌شوند.
بررسی‌ها حاکی از آن است که روز گذشته، تمامی واژه‌ها و روش‌های کلاسیک ارزشگذاری در برابر ریسک سیاسی بی‌معنا شده و انگیزه‌ای برای تصمیم‌گیری در بازار به‌وجود نمی‌آورند.
این در حالی است که در سایر بازارها حتی در شرایط ناپایدار و بحرانی مانند دوران جنگ حداقلی از اصول ابتدایی ارزشگذاری همچنان رعایت می‌شود. تحلیل مقایسه‌ای ارزش دلاری شرکت‌ها نیز نشان می‌دهد که گاهی حتی دارایی‌های فیزیکی یا ضایعات برخی بنگاه‌ها بیش از ارزش بازاری آنها برمبنای دلار می‌ارزند.
ارزش دلاری به‌عنوان خط‌کش تحلیلی
کارشناسان تاکید می‌کنند که مفهوم ارزش دلاری هرچند یک مدل قطعی برای تعیین ارزش ذاتی شرکت‌ها نیست اما می‌تواند به‌عنوان یک «خط‌کش سنجش» دو نتیجه مهم به همراه داشته باشد. نخست اینکه مشخص شود اگر قرار باشد پروژه‌ها یا شرکت‌های بزرگی همچون یک پالایشگاه در مقیاس «شپنا» دوباره احداث شوند، بهای تمام‌شده واقعی بر پایه ارزی مانند دلار چه فاصله‌ای با ارزش بازار کنونی دارد؛ آن هم در شرایطی که ساخت چنین پروژه‌هایی معمولا چند‌میلیارد دلار سرمایه‌گذاری نیاز دارد. دومین نکته، آشکار شدن عقب‌ماندگی عمیق بازدهی دلاری سهام نسبت به افزایش قیمت دلار در پنج سال گذشته است. براساس محاسبات حتی اگر سرمایه‌گذارانی در این دوره به لحاظ ریالی سودی ثبت کرده باشند اما تبدیل این بازده به دلار در اغلب سهم‌ها منجر به ارقام منفی قابل‌توجهی می‌شود. این واقعیت بیانگر آن است که بخش عمده‌ای از سهامداران در بازه‌ای نسبتا طولانی از رشد واقعی بازار ارز عقب مانده و سرمایه آنها در مقیاس دلاری کاهش چشمگیری داشته است.
امید به بازگشت و جبران افت‌های اخیر
روز گذشته اگرچه تداوم فشار فروش و افت شاخص‌ها فضای کلی بازار را تحت تاثیر قرار داد اما در میان تحلیلگران و فعالان، همچنان روزنه‌هایی برای امید به ترمیم شرایط دیده می‌شود.
مبنای این امیدواری داده‌های آماری و میانگین‌های بلندمدتی است که نشان می‌دهد بازار سرمایه ایران با وجود تجربه افت‌ها و اصلاح‌های سنگین در مقاطعی توانسته مسیر بازگشت و جبران خسارت را طی کند. نمونه‌های پیشین از رفتار بازار در دوره‌های رکود و رونق نشان می‌دهد که کاهش‌های شدید لزوما به معنای توقف کامل روندهای صعودی آینده نیست.
براساس همین شواهد، بخشی از فعالان بازار بر این باورند که روزها و هفته‌های جبرانی در پیش است هرچند این احتمال نیز وجود دارد که این خوش‌بینی در آینده‌ای نه‌چندان دور به عنوان یک نگاه ساده‌انگارانه یا «خوش‌خیالی» تعبیر شود. این دوگانه امید و تردید اکنون به یکی از محورهای اصلی ارزیابی شرایط بازار سرمایه تبدیل شده است.
بحران ساختاری اقتصاد
در بررسی تحولات اقتصادی روز گذشته تحلیل‌ها بار دیگر بر نقش مخرب «ناترازی‌ها» در تضعیف پایه‌های اقتصاد کشور تاکید داشتند. صحبت‌هایی که طی روزهای اخیر از سوی مقامات و کارشناسان مطرح شده به‌ویژه سخنان رییس‌جمهور بخش زیادی از توجه افکار عمومی را به سمت این چالش معطوف کرده است اما مرور رویدادها نشان می‌دهد که هشدارها درباره ناترازی‌ها از سال‌ها پیش وجود داشته است حتی پیش از شروع جنگ اخیر، بارها کارشناسان نسبت به پیامدهای اقتصادی و اجتماعی این ناهماهنگی‌ها هشدار داده بودند و پیش‌بینی کرده بودند که دیر یا زود بحران‌های چندوجهی، کشور را تحت‌تاثیر قرار خواهد داد. دسته‌بندی این ناترازی‌ها تصویری روشن از مشکلات موجود ارائه می‌دهد: ناترازی ارزی که به شکل شکاف بین منابع ارزی و نیازهای ارزی کشور دیده می‌شود؛ ناترازی در نرخ‌های بهره بانکی که به گسترش فعالیت‌های غیرمولد منجر شده است؛ ناترازی در قیمت حامل‌های انرژی شامل بنزین، گازوئیل، گاز، آب و برق که دسترسی پایدار و منطقی به این منابع را تهدید می‌کند و شاید مهم‌تر از همه ناترازی در تصمیم‌گیری و حکمرانی اقتصادی که در نبود هماهنگی و انسجام سیاستگذاری، زمینه‌ساز تداوم این روند شده است. کارشناسان تاکید می‌کنند که بدون رفع این ناترازی‌ها هرگونه برنامه توسعه و رشد اقتصادی محکوم به شکست خواهد بود.
هزینه تعلل در فضای جنگی و سایه بحران انرژی
یکی از موانع اصلی در مسیر رفع ناترازی‌ها، فضای پرریسک و غیرقطعی ناشی از جنگ و بحران‌های سیاسی است. تجربه‌های تلخ گذشته -از جمله اصلاح قیمت بنزین که با واکنش شدید اجتماعی همراه شد- موجب شده تصمیم‌گیران امروز، برای برداشتن گام‌های مشابه هزینه‌بر با احتیاط و گاه حتی انفعال عمل کنند. در عین حال کارشناسان تاکید دارند که تعویق اصلاحات تنها دامنه بحران را گسترده‌تر خواهد کرد. در حوزه انرژی دو موضوع در کانون توجه است: نخست، قیمت و نحوه توزیع بنزین که علاوه بر فشار بر بودجه دولت، ساختار مصرف را نیز به شدت ناکارآمد کرده است؛ دوم، بحران تامین برق که صنعت و تولید کشور را با تهدیدی جدی مواجه ساخته است. براساس ارزیابی‌های اقتصادی ادامه ناترازی در بخش برق می‌تواند طی پنج سال آینده به خاموشی‌های گسترده منجر شود و چراغ بسیاری از واحدهای صنعتی را خاموش کند. آثار اولیه این بحران هم‌اکنون نیز در شکل کاهش ظرفیت تولید، افزایش هزینه‌های تولیدکنندگان و توقف مقطعی خطوط تولید در برخی بخش‌ها مشهود است. از دید تحلیلگران کلید اصلی رفع این بحران‌ها پیش از هر چیز در حل‌وفصل چالش‌های سیاسی و کاهش فضای نااطمینانی نهفته است. تنها در این صورت می‌توان با اراده‌ای جدی به سمت اصلاح ساختارها و رفع ناترازی‌ها حرکت کرد و از تشدید سقوط سرمایه اجتماعی و اقتصادی کشور جلوگیری کرد.
عامل فرسایش سرمایه‌گذاری در صنعت برق
در میان مشکلات ساختاری اقتصاد بحران برق در روز گذشته به‌عنوان یکی از اصلی‌ترین تهدیدهای پیش‌روی صنعت و زندگی روزمره شهروندان مورد توجه تحلیلگران قرار گرفت. براساس ارزیابی‌ها این بحران دوبعد جدی دارد: نخست، چالش قیمت و دوم، چالش مصرف. در موضوع مصرف، بسیاری از اظهارنظرها بر ادعای «مصرف بی‌رویه و غیرمنطقی مردم» تمرکز دارد اما تحلیلگران هشدار می‌دهند که این نگاه ممکن است بخشی از واقعیت را نادیده بگیرد و در عمل به شکل نوعی فرافکنی عمل کند. براساس داده‌ها و مشاهدات مصرف خانوارها در چارچوب امکانات و شرایط موجود اغلب در محدوده‌ای منطقی و قابل پیش‌بینی قرار دارد و افزایش‌های ناگهانی و چندبرابری مصرف در بخش خانگی عملا غیرممکن است مگر آنکه عوامل بیرونی مانند فعالیت‌های غیرمجاز استخراج رمزارز یا مصارف صنعتی پنهان در قالب مصرف خانگی منجر به رشد مصرف شود. کارشناسان بر این باورند که بی‌توجهی به سهم این مصارف غیرمنطقی و پرهیز از برخورد شفاف با آنها، عملا مسیر اصلاح واقعی را مسدود کرده است. در حالی که قطع برق برخی مراکز یا نهادها با پیچیدگی‌های سیاسی و هزینه‌های اجتماعی همراه است. این هزینه‌ها در حال حاضر عملا بر دوش تولیدکنندگان و مصرف‌کنندگان عادی افتاده است. در سوی دیگر، چالش قیمت و نحوه تعیین آن به عاملی جدی برای عقب‌ماندگی صنعت برق از نیازهای امروز کشور تبدیل شده است.
فشارهای سیاسی برای تثبیت قیمت‌ها و جلوگیری از افزایش تعرفه‌ها در سال‌های اخیر هرچند با هدف کنترل هزینه‌های مردم انجام شد اما به گفته تحلیلگران این سیاست‌ها در عمل باعث شده مسیر سرمایه‌گذاری بخش خصوصی در صنعت برق بسته شود. کاهش بازدهی پروژه‌ها و نبود جذابیت اقتصادی، سرمایه‌گذاران را از ورود به این بخش حیاتی بازداشته است. اکنون که بحران به نقطه هشدار رسیده، همان تصمیم‌گیرانی که بر تثبیت نرخ‌ها پافشاری می‌کردند با اذعان به شدت وخامت اوضاع، به فکر اصلاح افتاده‌اند اما کارشناسان تاکید می‌کنند که تنها راهکار مؤثر، اصلاح کامل نظام قیمت‌گذاری و ایجاد بسترهای جذاب برای سرمایه‌گذاری است. هرگونه تعویق در این اصلاحات، سال‌به‌سال شکاف میان عرضه و تقاضای برق را افزایش داده و ناترازی را تشدید خواهد کرد.
تبعات ناترازی برق برای بازار سرمایه و صنایع بورسی
پیامدهای بحران برق تنها به زندگی روزمره مردم محدود نمی‌شود و اثرات آن به شکل مستقیم بر بازار سرمایه و صنایع بورسی قابل مشاهده است. در محیط اقتصادی ایران، صنایع بزرگ و شرکت‌های تولیدی که بخش مهمی از ارزش بازار سرمایه را تشکیل می‌دهند از نخستین اهداف قطع برق در دوره‌های کمبود عرضه هستند. تجربه مجامع اخیر صنایع فولادی نمونه‌ای قابل ذکر از این واقعیت است؛ جایی که آمار مربوط به تاثیر قطعی برق بر حجم تولید و درآمدزایی این شرکت‌ها ارقامی غیرمنتظره و نگران‌کننده را ثبت کرده است. این روند تنها به فولاد محدود نمی‌شود و بسیاری از صنایع دیگر از سیمان تا پتروشیمی با این تهدید روبه‌رو هستند.
پیام روشنی که از این وضعیت به بورس مخابره می‌شود، هشدار به سهامداران است که اثرات عدم‌اصلاح ساختار صنعت برق پیش از آنکه گریبان کل کشور را بگیرد به سرعت به شرکت‌های بورسی و ارزش سهام آنها آسیب خواهد زد. این موضوع به باور کارشناسان یکی از دلایلی است که برخی سرمایه‌گذاران ترجیح می‌دهند در محیطی پرریسک همچون بازار سهام حضور نیابند و به جای آن سرمایه خود را در بازار اوراق با سود ۴۰درصدی پارک کنند؛ بازاری که بدون تحمل سختی‌های تولید، سود ثابت و بدون دردسر به آنها می‌دهد در حالی که صنعتگران و سهامداران تولیدی با فشار هزینه و ریسک قطعی برق دست‌وپنجه نرم می‌کنند.
