یک قدم تا ابر بحران ارزی
جهان‌صنعت – گزارش‌ها حاکی از آن است که جهان وارد قلمرو ناشناخته‌ای از نظر بار بدهی‌ها سنگین شده؛ به طوری که هفت اقتصاد بزرگ جهان اکنون بدهی‌هایشان بیشتر از تولید ناخالص داخلی آنهاست. به گفته ناظران چنین وضعیتی پیش از این در مقایسه با نرخ‌های بهره بالای کنونی مشاهده نشده و پول‌های ملی هفت اقتصاد بزرگ جهان مستعد کاهش ارزش بالایی هستند؛ امری که یادآور بحران‌های مالی آسیا و روسیه در اواخر دهه ۱۱۹۰میلادی و چه‌بسا به مراتب بزرگ‌تر از آن است.
در همین رابطه صندوق بین‌المللی پول برآورد کرده که کانادا، فرانسه، ایتالیا، ژاپن، اسپانیا، بریتانیا و ایالات‌متحده هر یک بدهی‌هایی بیش از ۱۰۰درصد تولید ناخالص داخلی خود دارند و در این میان ژاپن بیش از ۲۵سال است که غرق در بدهی است. طبق گزارشی که در این خصوص مجله فارن‌پالسی به‌تازگی منتشر کرده، شاخص دقیق‌تر توانایی گروه۷ در بازپرداخت بدهی، نسبت بدهی خالص پس از کسر دارایی‌های مالی به تولید ناخالص داخلی است و براین‌اساس، کانادا اندکی وضعیت بهتری نسبت به دیگران دارد اما برای کل گروه۷ این نسبت امسال به حدود ۱۰۰درصد می‌رسد؛ سطحی که هرگز همراه با نرخ‌های بهره بالا به این شدت سابقه نداشته است. در واقع حتی پس از رکود بزرگ ۱۹۲۹ این نسبت کمتر بود و در آغاز همه‌گیری کرونا نیز وضعیت مانند امروز نبوده است.
آمارها نشان می‌دهد، نرخ بهره اوراق قرضه منتشر شده توسط کشورهای گروه۷ طی سه سال گذشته صدها واحد پایه افزایش یافته است و در چنین شرایطی هرگونه فشار بیشتر بر بازارهای اعتباری از هر منبعی که باشد، وام‌گیری را برای همه آنها دشوارتر می‌کند. علاوه‌براین خطر برای سرمایه‌گذاران نیز افزایش می‌یابد زیرا بازدهی اوراق این کشورها معمولا همسو حرکت می‌کند و از آنجا که هزاران میلیارد دلار اوراق به‌هم گره خورده‌اند، سقوط یکی می‌تواند حالتی دومینووار برای بقیه ایجاد کند.
دومینوی کاهش ارز پول ملی
به گفته کارشناسان، احتمالا این دومینو آغازگر زنجیره‌ای از کاهش ارزش ارزها، چه به دست سرمایه‌گذاران و سفته‌بازان و چه توسط دولت‌ها خواهد بود. در واقع از آنجا که این کشورها بدهی‌های خود را به ارز داخلی منتشر می‌کنند، می‌توانند ارزش بدهی‌های خود را کنترل کنند. یعنی کاهش ارزش ارز معمولا با تزریق گسترده آن به بازار و ایجاد تورم باعث می‌شود، بدهی‌های انباشته نسبت به درآمدهای مالیاتی فعلی کوچک‌تر به نظر برسد. این یک ترفند هوشمندانه برای پرهیز از سیاستگذاری دشوار کاهش هزینه‌ها یا افزایش مالیات‌هاست که در گذشته دور یعنی در دهه۱۹۵۰ در فرانسه، در دهه۱۹۶۰ در بریتانیا و در دهه۱۹۹۰ در ایتالیا اتفاق افتاده است.
با این حال مساله مهم این است که گاهی سرمایه‌گذاران آغازگر کاهش ارزش می‌شوند؛ یعنی اگر گمان کنند کشوری به زودی با تورم سریع مواجه می‌شود یا اوراقش احتمالا بازپرداخت نخواهد شد، شروع به فروش اوراق و ارز آن کشور در بازار آزاد می‌کنند. علت نیز این است که چون کاهش ارزش پول ملی، ارزش اوراق موجود در سبد سرمایه‌گذاران را از بین می‌برد، آنها انگیزه دارند به‌محض مشکوک شدن به چنین اتفاقی، دارایی‌های وابسته به آن ارز را بفروشند.
چنین رویدادهایی می‌توانند ناگهانی آغاز شوند و با شتابی سرسام‌آور پیش بروند و دولت‌ها را برای بازتامین مالی بدهی‌هایشان به تکاپو بیندازند. در واقع اگر کاهش ارزش به بحران شدید بدل شود، معمولا بانک‌های مرکزی ناچار هستند از ذخایر خود برای خرید ارز داخلی استفاده کنند اما تا آن زمان، عدم قطعیت باعث جهش نرخ بهره شده و وام‌گیری را دشوارتر می‌سازد.
از سوی دیگر، اگر کاهش ارزش به یک کشور محدود بماند، حتی اگر آن کشور بزرگ باشد، مشکل چندانی برای اقتصاد جهانی ایجاد نمی‌کند اما احتمال سرایت بسیار بالاست و این از سه مسیر اصلی رخ می‌دهد.
۳ مسیر اصلی
اول؛ پدیده کلاسیک فقیر کردن همسایه است. به عنوان مثال، وقتی بریتانیا در سال ۱۹۶۷ ارزش پول خود را کاهش داد، اسپانیا، پرتغال، ایرلند و چند کشور دیگر به سرعت همین کار را کردند تا صادرات‌شان نسبت به شریک مهم تجاری‌شان دچار چالش نشود. حالا نیز اگر ایالات‌متحده ارزش دلار را به‌شدت کاهش دهد (مثلا با کاهش نرخ بهره و ایجاد عمدی تورم بالا) کشورهایی مانند کانادا، مکزیک و چین ممکن است همان مسیر را در پیش گیرند. دوم؛ رفتار خود سرمایه‌گذاران است که باعث گسترش کاهش ارزش می‌شود. به عنوان مثال، وقتی یک دارایی مهم در سبد سرمایه‌گذاران بزرگ دچار افت ارزش شود، مدیران سرمایه‌گذاری شروع به بازنگری ریسک دارایی‌های مشابه می‌کنند. در نتیجه کاهش ارزش دلار آمریکا ممکن است آنها را به این نتیجه برساند که اوراق کانادا نیز پرریسک‌تر شده است. این رفتار می‌تواند باعث فروش دسته‌جمعی یک طبقه کامل از دارایی‌های مشابه شود؛ اتفاقی که در بحران‌های شرق آسیا در سال ۱۹۹۷ و روسیه در سال ۱۹۹۸ رخ داد. در آن زمان سرمایه‌گذاران به ارزهای چند کشور بدبین شدند و یکی پس از دیگری پول خود را خارج و همه آن کشورها ارزش پول خود را کاهش دادند؛ هرچند فقط روسیه بدهی‌هایش را نکول کرد. سپس کمک‌های مالی، سیاست‌های ریاضتی و سقوط سطح زندگی در پی آمد به طوری که در کره‌جنوبی، تولید ناخالص داخلی سرانه برحسب دلار بین ۱۹۹۷ و ۱۹۹۸ یک‌سوم کاهش یافت. در آن زمان، سقوط ناگهانی چندین ارز، بازارها را غافلگیر کرد. سرمایه‌گذاران متوجه همبستگی ریسک‌هایشان نبودند و تنوع کافی در سبدشان نداشتند. این بحران‌ها حتی صندوق بزرگ Long-Term Capital Management را نیز به زانو درآورد اما نکته مهم این است که این‌بار با اقتصادهایی به مراتب بزرگ‌تر، غول‌های بیشتری ممکن است سقوط کنند. لازم به ذکر است، سومین منبع سرایت مختص اقتصادهای بزرگ است و در بحران‌های آسیا و روسیه وجود نداشت. در واقع از آنجا که بانک‌های مرکزی بزرگ اوراق قرضه‌ای به ارز یکدیگر دارند، کاهش ارزش یک ارز می‌تواند ارزش ذخایر همه را کاهش دهد و توان آنها برای دفاع از ارز خود را تضعیف کند. هرچند فدرالرزرو آمریکا دارایی کمی به یورو و ین دارد اما سایر بانک‌های مرکزی ذخایر بزرگی به دلار و یورو نگه می‌دارند.
منطقه یورو در دل بحران
بنابراین پیچیده‌ترین وضعیت ممکن است در منطقه یورو رخ دهد؛ جایی که همه کشورها ارز مشترک دارند. در این میان آلمان با وضعیت مالی بهتر از فرانسه، ایتالیا و اسپانیا تمایل کمی به تورم ناشی از یوروی ارزان‌تر دارد. بنابراین این کشورها ممکن است مانند یونان در سال ۲۰۱۰ مجبور به درخواست کمک‌های مالی برای بازپرداخت بدهی با بسته‌هایی به مراتب بزرگ‌تر خواهند بود. در نتیجه اگر این کشورها برای تسویه بدهی خود به هزاران میلیارد دلار نیاز داشته باشند، فشار بر بازارهای اعتباری می‌تواند نرخ بهره بلندمدت را در سراسر جهان بالا ببرد.
مساله مهم دیگر این است که هر چند کشورهای عضو گروه۷ تاکنون توانسته‌اند بدهی‌های خود را حفظ کنند اما بازارها نشانه‌های نگران‌کننده‌ای بروز می‌دهند زیرا حجم عظیمی از سرمایه به تازگی از اوراق دولتی به اوراق شرکتی منتقل شده، به طوری که اکنون بازدهی اوراق ژاپن نزدیک به بالاترین سطح از اواخر دهه۲۰۰۰ است. همچنین سایر کشورهای گروه۷ نیز بالاترین بازدهی بیش از یک‌دهه اخیر را ثبت کرده‌اند اما نکته این است که بدهی‌های دهه ۲۰۱۰ قابل مدیریت‌تر بود.
در ایالات‌متحده نیز بازدهی اوراق ۳۰ساله خزانه‌داری باوجود تغییر استراتژی به تامین مالی کوتاه‌مدت‌تر به حدود ۵درصد نزدیک می‌شود و وزارت خزانه‌داری برای اجتناب از پرداخت نرخ‌های بالاتر در بدهی بلندمدت، وام‌های خود را با تناوب بیشتری تجدید می‌کند. بنابراین نکته نگران‌کننده این است که اتکای وزارت خزانه‌داری به فروش اوراق به «بانک‌های بزرگ برای بازتامین مالی بدهی‌ها روبه افزایش است که نشان می‌دهد سایر سرمایه‌گذاران تمایل کمتری به خرید دارند. در چنین شرایطی و از زمانی که بدهی‌ها به رکوردهای تاریخی نزدیک شدند و نرخ تورم شروع به کاهش ارزش ارزها کرد، سرمایه‌گذاران به دنبال پناهگاه‌های امن خارج از بازارهای بزرگ بوده‌اند. بنابراین در صورت وقوع زنجیره‌ای از کاهش ارزش‌ها، وضعیت شبیه صندلی‌بازی مالی خواهد شد؛ یعنی هدف اصلی، یافتن آخرین دارایی‌هایی است که ارزش خود را حفظ کرده‌اند. در همین رابطه کارشناسان معتقدند در میان گزینه‌های سنتی، طلا از همه برجسته‌تر است زیرا از زمان آغاز سیاست انقباضی فدرالرزرو در ۲۰۲۲، قیمت آن به دلار ۷۰درصد افزایش یافته است. فرانک سوییس نیز ۱۷درصد در برابر دلار و ۷درصد در برابر یورو تقویت شده است. بیت‌کوین هم با وجود نوسان بالا تقریبا سه برابر شده است. در نتیجه برخی سرمایه‌گذاران همچنان اوراق بهادار به یورو را امن می‌دانند، احتمالا با این فرض که آلمان پشتوانه آن خواهد بود. با در نظر گرفتن شرایط کنونی، به گفته برخی ناظران، فعلا بازارها آرام هستند اما صندوق بین‌المللی پول انتظار دارد فشار بر بودجه دولت‌ها با کاهش رشد جهانی ناشی از تعرفه‌ها بیشتر شود و کارشناسان اقتصادی گروه۷ همچنان نسبت به بحران‌های مالی هشدار می‌دهند. در نتیجه بدون چشم‌انداز واقعی برای کاهش بدهی از طریق مالیات‌های بالاتر یا هزینه‌های کمتر، این کشورها همچنان در مسیر کاهش ارزش ارز قرار دارند. در واقع پرسش اصلی اینجاست که آیا این کشورها خود مسیر فعلی را مدیریت می‌کنند یا منتظر می‌مانند تا بازارها آنها را مجبور کنند؟
