پاشنه‌آشیل ارزی
جهان‌صنعت – روند سودآوری صنایع منتخب بازار سرمایه ایران و تاثیرپذیری آنها از نوسانات ارزی در بازه ۱۲ماهه منتهی به بهار ۱۴۰۴، تصویری چندبعدی از عملکرد این بازار ارائه می‌دهد. سود خالص صنایع طی این بازه با ثبت رقم ۷۹۳هزار‌میلیارد تومان، رشد ۱۸درصدی نسبت به سال قبل را نشان می‌دهد. این رشد عمدتا تحت تاثیر افزایش نرخ تسعیر ارز و تغییرات ساختاری بازار بوده و کمتر متاثر از افزایش بهره‌وری واقعی یا صادرات حقیقی به نظر می‌رسد. زمانی که به جزئیات عمیق‌تر داده‌ها نگاه می‌شود، نشانه‌هایی از ضعف پایدار در عملکرد دلاری و کاهش سودآوری حقیقی ظاهر می‌شود که در تحلیل‌های عمیق از صنایع منتخب، اهمیتی چشمگیر دارد. این شرایط، پرسش‌هایی درباره پایداری دستاوردها و تاثیر نرخ ارز بر درآمد صنایع ایجاد می‌کند.
در طول این دوره، افزایش نرخ تسعیر ارز حواله از ۴۲۸۹۹۸ریال به ۶۹۳۸۲۴ریال به وضوح تاثیرات مثبتی بر سودهای ریالی شرکت‌ها گذاشته است. صنایع صادرات‌محور همچون محصولات شیمیایی و فلزات اساسی به دلیل وابستگی بیشتر به نرخ ارز در ارزیابی فروش، افزایش چشمگیر سود ریالی را به ثبت رسانده‌اند. با این حال عملکرد سود دلاری تصویری متفاوت را آشکار می‌کند. سود صنایع که سال گذشته معادل ۶۲/۱۵میلیارد دلار بوده در سال‌جاری به ۴۳/۱۱میلیارد دلار کاهش یافته است. چنین کاهشی نه‌تنها کارایی اجرایی صنایع را به چالش می‌کشد بلکه موید آن است که افزایش اعداد ریالی صرفا حاصل نوسانات ارزی و نه بهبود بنیادی صادرات یا تولید بوده است.
نگاهی به روند سودآوری بلندمدت نیز نشان‌دهنده الگوی مشابهی است. در سال‌های گذشته سودآوری صنایع بورسی در مقیاس ریالی روندی صعودی را نشان داده است؛ سود خالص ۶۱۵هزار‌میلیارد تومانی در ۱۲ماهه منتهی به بهار۱۴۰۳ و ۶۰۷هزار‌میلیارد تومانی در بهار۱۴۰۲ به نوعی این مسیر صعودی ریالی را تایید می‌کند. با این حال همزمانی این رشد ریالی با افت سود دلاری نشان‌دهنده مشکلات بنیادینی است از جمله وابستگی شدید صنایع به تورم و تغییرات قیمتی به جای اتکا به افزایش تولید یا صادرات واقعی. برای نمونه، کاهش سود دلاری صنایع، همراه با کاهش بهره‌وری عملیاتی موجب شده بسیاری از نمادهای صادرات‌محور در بازده دلاری عملکرد ضعیف‌تری داشته باشند.
این موضوع زمانی بیشتر آشکار می‌شود که به اثرات مستقیم تغییرات نرخ ارز و تغییر الگوهای تقاضا و تولید در صنایع نگاهی دقیق‌تر داشته باشیم. عملکرد ضعیف‌تر سود دلاری حتی در صنایعی که رشد درآمد ریالی چشمگیری دارند، نشان می‌دهد بخشی از این رشد نمی‌تواند نمایانگر افزایش تقاضای واقعی باشد. به‌عنوان مثال در صنعت محصولات شیمیایی، رشد سودآوری ریالی در برخی نمادها همچون «شپدیس» و «مارون» بیش از ۴۰درصد بوده است اما در مقابل افت ارزش دلاری فروش صادراتی این محصولات به‌ویژه در بازارهای جهانی چالش‌های جدی رقابت‌پذیری کالاهای ایرانی را برجسته می‌کند.
همین روند در صنعت فلزات اساسی نیز مشاهده می‌شود، جایی که رکود جهانی فولاد و فشارهای قیمتی تولیدکنندگان بزرگ، کاهش صادرات و افت سودآوری دلاری را برای شرکت‌هایی همچون «فخوز» و «کچاد» به همراه داشته است. در مقابل برخی صنایع که توانسته‌اند روی بازار داخلی تمرکز و جایگاه خود را در این بازار تثبیت کنند، رشد ریالی مناسبی را تجربه کرده‌اند، مانند نماد «کگل» که به واسطه فروش داخلی گندله رشد قابل‌قبولی ثبت کرده است اما همچنان این رشد بدون افزایش سود دلاری نمی‌تواند نقطه قوت واقعی تلقی شود.
علاوه بر جنبه‌های درآمدی، سایر شاخص‌های مالی نظیر نسبت قیمت به درآمد (P/E) نیز در این بازه زمانی نشانه‌هایی از رفتار متفاوت بازار سرمایه ارائه داده‌اند. این نسبت در ۱۲ماهه منتهی به بهار۱۴۰۴ به ۹۵/۷ رسیده که کاهش اندکی نسبت به ۹۸/۷سال گذشته را نشان می‌دهد. کاهش جزئی این نسبت، حاکی از آن است که سودآوری صنایع با سرعت بیشتری نسبت به رشد قیمت سهام آنها افزایش یافته است. اگرچه این مساله می‌تواند نگرانی‌هایی در خصوص تاخیر بازار در تطبیق داده‌های بنیادی با ارزشگذاری سهام به‌همراه داشته باشد اما به نوعی می‌تواند نشان‌دهنده پتانسیل رشد آتی قیمت‌ها نیز باشد.
در کنار این تحلیل‌های مالی، تغییرات چشمگیر در مبلغ فروش صنایع منتخب بازار سرمایه ایران نیز تصویر روشنی از تحولات این بازار ارائه می‌دهد. بررسی‌ها نشان می‌دهد که تغییرات بالای ۲۰درصد در مبلغ فروش صنایع طی این دوره، به شدت تحت‌تاثیر تغییر تقاضا، نوسانات ارزی و سیاست‌های تولید و صادرات قرار داشته است. در صنایعی همچون محصولات شیمیایی و فرآورده‌های نفتی، تغییرات قیمت‌های جهانی نوسانات قابل‌توجهی در مبلغ فروش برخی نمادها به وجود آورده است. برای مثال نماد «پاکشو» با رشد ۸۶درصدی مبلغ فروش داخلی، توانسته از تقاضای فصلی بهره ببرد اما همزمان برخی نمادهای مشابه با کاهش سهم بازار صادراتی، افت سودآوری دلاری را تجربه کرده‌اند.
افت قابل‌توجه سود دلاری نشان می‌دهد مسیر رشد صنایع نیازمند تحول اساسی در بهره‌وری، صادرات‌محوری و کاهش وابستگی به عوامل تورمی است. به همین دلیل در تحلیل‌های سودآوری آتی باید به اثرات پایدارتر نرخ ارز و پتانسیل رقابتی صنایع برای حضور در بازارهای جهانی بیش از پیش توجه شود.
رشد سودآوری صنایع و تاثیر نرخ ارز
سود خالص صنایع منتخب بازار سرمایه ایران در ۱۲ماهه منتهی به بهار ۱۴۰۴ معادل ۷۹۳هزار‌میلیارد تومان بود که نسبت به دوره زمانی مشابه در سال گذشته، رشدی ۱۸درصدی را نشان می‌دهد. در دوره مشابه سال پیشین، سود خالص این صنایع حدود ۶۷۰هزار‌میلیارد تومان ثبت شده بود. این افزایش سودآوری عمدتا ناشی از تغییرات نرخ تسعیر ارز بوده است که به‌طور قابل‌توجهی بر ارزش ریالی فروش و درآمد شرکت‌ها اثر گذاشته است. بررسی نرخ تسعیر ارز حواله در همین بازه زمانی نشان می‌دهد که این نرخ از ۴۲۸۹۹۸ریال در سال گذشته به ۶۹۳۸۲۴ریال در سال‌جاری افزایش یافته است. چنین تغییری به‌ویژه در صنایع کامودیتی‌محور، سهم عمده‌ای در بالا بردن سود ریالی داشته است. اگرچه این افزایش در نگاه اول نشان‌دهنده بهبود سودآوری است اما بررسی سود دلاری و کاهش آن برمبنای نرخ ارزهای مختلف، تصویری متفاوت از عملکرد صنایع ارائه می‌دهد.
کاهش سود دلاری و چالش‌های عملیاتی
بررسی سود خالص صنایع براساس نرخ حواله، افت معنادار ارزش دلاری را به تصویر می‌کشد. سود دلاری صنایع در بهار۱۴۰۴ برابر با ۴۳/۱۱میلیارد دلار محاسبه شده است که نسبت به سال گذشته که این رقم ۶۲/۱۵میلیارد دلار بود، کاهشی ۲۷درصدی را نشان می‌دهد. قابل‌توجه است که حتی با وجود افزایش نرخ ریالی فروش، افت قابل‌توجه سود دلاری نشان‌دهنده عدم توانایی بسیاری از شرکت‌ها در حفظ بهره‌وری حقیقی و افزایش تولید صادرات‌محور است. کاهش مشابهی در سود دلاری براساس نرخ آزاد نیز مشاهده می‌شود. بر این اساس سود صنایع از ۲۷/۱۱میلیارد دلار در بهار۱۴۰۳ به ۴۷/۸میلیارد دلار در بهار۱۴۰۴ کاهش پیدا کرده است. افت سودآوری دلاری بیانگر این واقعیت است که رشد سود ریالی عمدتا به دلیل افزایش نرخ تسعیر ارز بوده و نه عملکرد واقعی یا رشد صادرات دلاری صنایع.
بررسی روند بلندمدت سودآوری ریالی نشان می‌دهد که صنایع بورسی در سال‌های اخیر در مجموع شاهد روند صعودی بوده‌اند. سود خالص صنایع در ۱۲ماهه منتهی به بهار۱۴۰۳ معادل ۶۱۵هزار‌میلیارد تومان و این رقم برای بهار۱۴۰۲ حدود ۶۰۷هزار‌میلیارد تومان بوده است. این روند در ظاهر نشان‌دهنده افزایش پایدار درآمدهاست اما اثرات تورمی و وابستگی به نرخ ارز نقش قابل‌توجهی در این رشد داشته‌اند. هنگامی که روند کاهشی سود دلاری همزمان بررسی می‌شود، روشن است که صنایع همچنان با چالش‌هایی ساختاری در حوزه تولید واقعی و افزایش سهم صادرات مواجه هستند.
تغییرات اندک نسبت قیمت به درآمد(P/E)
علاوه بر تغییرات درآمدی، نسبت قیمت به درآمد (P/E) نیز طی این دوره دستخوش تغییرات کوچکی شده است. این نسبت در بهار۱۴۰۴ به ۹۵/۷ رسیده است که نسبت به ۹۸/۷ در بهار۱۴۰۳ کاهش اندکی را نشان می‌دهد. کاهش این نسبت نشان می‌دهد رشد سودآوری صنایع سریع‌تر از رشد قیمت سهام آنها رخ داده است. این امر همچنین بیانگر آن است که بازار سهام هنوز سودآوری واقعی صنایع را به‌طور کامل در قیمت‌گذاری‌های خود منعکس نکرده است. رشد سود ریالی صنایع در سال‌های اخیر به‌ویژه در بازه ۱۲ماهه منتهی به بهار ۱۴۰۴، عمدتا بازتاب تغییرات اقتصادی ناشی از افزایش نرخ تسعیر ارز بوده است. این مساله برای بسیاری از صنایع کامودیتی‌محور که صادرات محور هستند به مزیت عددی در سودهای ریالی منجر شده است. با این حال کاهش ارزش دلاری سودآوری این صنایع به روشنی نواقص یا چالش‌های عملکردی را برجسته می‌کند. تصمیم‌گیری سرمایه‌گذاران درباره عملکرد صنایع نیازمند توجه به این واقعیت است که حفظ یا ادامه روند سودآوری تنها با اصلاح ساختار بهره‌وری تولید، افزایش صادرات دلاری و کاهش وابستگی به اثرات تورمی ممکن خواهد بود. توجه ویژه به کاهش سودآوری دلاری باوجود رشد ارزش‌های ریالی نشان از اهمیت اصلاحات اساسی در ایجاد رشد پایدار، مبتنی بر عملکرد رقابتی در بازارهای جهانی دارد.
دلایل تغییرات بالای ۲۰درصد مبلغ فروش صنایع بورسی در یک‌ماهه گذشته
سازمان بورس و اوراق بهادار طی گزارشی جامع به بررسی دلایل تغییرات بیش از ۲۰درصد مبلغ فروش صنایع مختلف در بازار سرمایه ایران در تیرماه ۱۴۰۴ نسبت به ماه قبل پرداخت. داده‌های این گزارش نشان می‌دهد که چنین تغییراتی را می‌توان ناشی از عوامل متعددی نظیر تغییر در تقاضای داخلی و جهانی اضافه شدن محصولات جدید به سبد فروش، تغییرات فصلی در مصرف و نیاز بازار، سیاست‌های تجاری، وضعیت صنعت و نهایتا تغییر در قیمت‌ها و مقدار فروش دانست. تحلیل جزئی عملکرد صنایع، طی دوره مذکور بیانگر آن است که هر گروه، بسته به ماهیت تولیدات، شرایط اقتصادی و بازار هدف به صورت متفاوتی تحت تاثیر این عوامل قرار گرفته است. به همین منظور بررسی دقیق صنایع منتخب با تمرکز بر تغییرات قابل‌توجه در مبلغ فروش آنها ضروری است.
محصولات شیمیایی و نقش افزایش فروش در عملکرد نمادها
در صنعت محصولات شیمیایی تغییرات بالای مبلغ فروش در چند نماد مشخص مشاهده می‌شود. نماد «پاکشو» توانست با افزایش قابل‌توجه مقدار فروش داخلی در حوزه شوینده‌ها، مبلغ فروش خود را ۸۶درصد نسبت به ماه گذشته افزایش دهد. این بهبود عمدتا ناشی از رشد تقاضای داخلی برای محصولات شوینده لباس و موی سر در فصل تابستان بوده که مصرف چنین کالاهایی در فصل گرما افزایش می‌یابد. نماد «شپدیس» یکی دیگر از نمادهای تاثیرگذار در این صنعت، به دلیل رشد ۵۰درصدی مقدار فروش صادراتی اوره که به‌طور ویژه در فصل کشاورزی مورد تقاضای کشاورزان قرار می‌گیرد، موفق به ثبت افزایش مبلغ فروش ۶۴درصدی شده است. این اتفاق نشان می‌دهد که سیاست پیش‌فروش محصولات مطابق با زمان نیاز کشاورزان در بازار صادراتی توانسته برای این شرکت سودآوری قابل‌توجهی ایجاد کند.
علاوه بر موارد فوق نماد «مارون» نیز با اضافه کردن محصول اتیلن گلایکول به سبد صادراتی خود توانسته مبلغ فروشش را تا ۵۱درصد نسبت به خرداد ماه افزایش دهد. این تغییر نه‌تنها بیانگر تقویت سبد محصولات صادراتی این شرکت است بلکه نشان‌دهنده ظرفیت قابل‌توجه بازارهای هدف خارجی برای پذیرش محصولات جدید است. نماد «خراسان» با توجه به افزایش تقاضای جهانی برای اوره در نیم‌کره‌جنوبی در زمان کشت، موفق به افزایش ۳۰درصدی مقدار فروش صادراتی اوره شد؛ تقاضای جهانی اوره معمولا روندی ثابت و پایدار دارد اما در برخی فصول می‌تواند به اوج خود برسد. در همین راستا نماد «شخارک» که به تازگی فروش صادراتی پروپان را به سبد محصولات خود اضافه کرده است، توانست رشد ۳۰درصدی مبلغ فروش نسبت به ماه گذشته را رقم بزند.
در عین حال برخی نمادها در این صنعت تحت تاثیر حذف یا کاهش عرضه محصولات صادراتی، افت فروش قابل‌ملاحظه‌ای را تجربه کردند. به عنوان نمونه، «شیراز» با حذف اوره صادراتی فله و کیسه از سبد محصولات، کاهش ۸۰درصدی مبلغ فروش را نسبت‌به خرداد۱۴۰۴ ثبت کرد. این اتفاق نشان‌دهنده حساسیت بالای درآمد شرکت به سبد محصولات صادراتی و کاهش سهم صادراتی است.
فرآورده‌های نفتی و رشد تقاضای فصلی
در حوزه پالایشگاهی تغییرات مثبت عمدتا تحت تاثیر رشد مصرف فصلی بوده است. نماد «شسپا» توانست با افزایش قابل‌توجه موارد فروش داخلی و صادراتی روغن پایه تا ۲۹۸ و ۹۳ درصد، مبلغ فروش خود را تا ۵۷درصد نسبت به ماه گذشته افزایش دهد. ورود به فصل تابستان و افزایش سفرهای جاده‌ای و نیاز به تعویض روغن و سرویس خودروها منجر به این رشد در تقاضای محصولات پالایشی شد. «شبهرن» نیز با افزودن روغن‌های فرآیندی به سبد صادراتی و افزایش فروش روغن دیزلی خود موفق به ثبت رشد ۳۷درصدی مبلغ فروش شد.
نماد «شپنا» نیز عملکرد مثبتی در این صنعت ثبت کرد. افزایش ۲۰۸ و ۱۸۷درصدی مقدار فروش داخلی نفت گاز با گوگرد بالا و بنزین موتور اکتان ۹۱ یورو پنج باعث شد این شرکت رشد ۲۶درصدی مبلغ فروش را نسبت به ماه گذشته رقم بزند. این روند نشان‌دهنده تقاضای پایدار داخلی برای محصولات اساسی پالایشگاهی با کیفیت بالاست که در فصول گرم سال نیز با افزایش مصرف همراه است.
فلزات اساسی و اثرات تجارت جهانی بر فروش صنایع
با وجود افزایش تقاضا در برخی مناطق، رکود جهانی بازار فولاد و فشارهای تجاری ناشی از مبادلات بین چین و آمریکا، بر عملکرد بسیاری از شرکت‌های حوزه فلزات اساسی تاثیر گذاشته است. نماد «فخوز»، تحت تاثیر کاهش فروش صادراتی بلوم و بیلت، افت مبلغ فروش ۳۴درصدی را ثبت کرد به‌طوری که مقدار فروش بلوم و بیلت صادراتی این شرکت ۶۱درصد کاهش یافت. رکود جهانی فولاد، در کنار فشارهای انرژی و ناترازی بازار داخلی، از دلایل اصلی این افت بوده است.
هدف‌گذاری مناسب بازار داخلی اما توانست در برخی موارد رشد فروش را به ثبت برساند. نماد «کگل» با افزایش فروش داخلی گندله، موفق به افزایش ۲۸درصدی مبلغ فروش خود نسبت به ماه گذشته شد. با این حال کاهش فروش داخلی کنسانتره آهن خشک توسط نماد «کچاد» موجب کاهش مبلغ فروش ۲۳درصدی این شرکت شد که می‌تواند نتیجه کاهش تقاضای داخلی و رقابت شدید قیمتی باشد.
تغییرات سایر صنایع و نقش تقاضا و عرضه داخلی و خارجی
در صنایع دیگر نیز تغییرات مشابهی مشاهده شد. در صنعت خدمات فنی مهندسی، نماد «رمپنا» با رشد ۴۷۵درصدی فروش طرح‌های گازی توانست افزایش ۳۸درصدی مبلغ فروش خود را ثبت کند. تقاضا برای این پروژه‌ها به‌ویژه با توجه به اهمیت منابع گازی در فصل زمستان، نقش قابل‌توجهی در این تغییر بازی کرده است. نماد «بپاس» در صنعت بیمه نیز با افزایش مبلغ فروش بیمه درمان، رشد ۳۲درصدی در فروش خود ثبت کرد. در بانک‌ها و موسسات اعتباری «وپارس» با افزایش کارمزد و درآمد تسهیلات اعطایی، موفق به ثبت افزایش مبلغ فروش ۳۰درصدی شد و «وبصادر» نیز با اضافه شدن درآمد حاصل از سرمایه‌گذاری‌ها ۲۸درصد رشد مبلغ فروش را تجربه کرد.
