ناترازی ترازنامهها!

جهانصنعت – بحران انرژی در ایران از مرز هشدار عبور کرده و اکنون به یکی از اصلیترین معضلات عمومی و اقتصادی کشور تبدیل شده است.
بحران بیسابقه آب، برق و گاز که در روزهای اخیر دامنه آن به بسیاری از مناطق کشور کشیده شده، تنها یک مساله معیشتی برای خانوارها نیست؛ بلکه به تهدیدی جدی برای سودآوری شرکتهای بورسی نیز تبدیل شده است.
خاموشیهای مکرر و کاهش فشار آب باعث شده بسیاری از خطوط تولید بهویژه در صنایع انرژیبر مانند سیمان، فولاد، پتروشیمی و غذایی با اختلال مواجه شوند. در هفته گذشته برخی شرکتهای بورسی در اطلاعیههای رسمی به بورس اعلام کردند که به دلیل قطعی برق، بخشی از تولید خود را متوقف کردهاند. این موضوع مستقیما سود عملیاتی این شرکتها را کاهش داده و منجر به افت چشمگیر حاشیه سود خواهد شد. کارشناسان بازار سرمایه معتقدند اگر این روند تداوم یابد، در فصلهای آینده شاهد کاهش سود خالص بسیاری از شرکتها خواهیم بود. از سوی دیگر نگرانی سرمایهگذاران از استمرار این وضعیت باعث شده انتظارات تورمی در صنایع وابسته به انرژی افزایش یابد. در چنین شرایطی، چشمانداز بنیادی برخی نمادهای بزرگ بورسی با ابهام جدی روبهرو شده و این مساله میتواند بازدهی کلی بازار سرمایه را در ماههای آینده تحتتاثیر قرار دهد. در همین راستا با کارشناسان بازار سرمایه به گفتوگو نشستیم تا راهحلهای آنها را با دقت از نظر بگذرانیم.
آیندهای تاریک برای صنایع انرژیبر
محسن عربزاده، مدیر نظارت بر نهادهای مالی سازمان بورس و اوراق بهادار، در گفتوگو با «جهانصنعت» در خصوص تاثیرات ناترازی بر سودآوری صنایع و شرکتهای بورس گفت: ناترازی انرژی از یک طرف با کاهش تولید و در نتیجه کاهش فروش و کاهش درآمد و از طرف دیگر با افزایش هزینهها، بر سودآوری شرکتها تاثیر منفی گذاشته و باعث کاهش سودآوری و در نتیجه کاهش ارزش شرکتها میشود. ناترازی انرژی به ویژه قطعیهای مکرر برق و گاز، تولید بسیاری از صنایع از جمله فولاد و پتروشیمی را مختل کرده و منجر به کاهش تولید این صنایع شده است که اثری دومینویی بر سایر صنایع و اقتصاد کشور دارد. بررسی صورتهای مالی و روند حاشیه سود خالص در ۱۲ماهه منتهی به سال ۱۴۰۳ نشان میدهد؛ سود صنایع فرآوردههای نفتی، فلزات اساسی و محصولات شیمیایی کاهش یافته است که با توجه به بررسی آمار تولید و فروش ماهانه و گزارشات سهماهه شرکتهای مذکور، این افت سودآوری ناشی از کاهش قابل ملاحظه متغیرهای فوق در فصل تابستان و زمستان به دلیل ناترازی انرژی است.
ناترازی انرژی میتواند باعث کاهش رقابتپذیری صنایع در سطح داخلی و بینالمللی، کاهش اقبال سرمایهگذاران به سرمایهگذاری از طریق خرید سهام این شرکتها در بازار سرمایه و عدم تمایل سرمایهگذاران به تاسیس و راهاندازی این شرکتها را باعث شود و این زنگ خطری است که باید به آن توجه ویژهای شود. همه این عوامل در نهایت به کاهش سودآوری و کاهش ارزش این شرکتها منجر میشود.
برای عبور از این بحران ضروری است، برنامهریزی دقیق و لازم در سه مقطع کوتاهمدت، میانمدت و بلندمدت صورت پذیرد،
بنابراین با مدیریت مصرف انرژی، اصلاح الگوی مصرف، کاهش پرداخت یارانه انرژی به مشترکان پرمصرف در بخش خانگی و همچنین افزایش بهرهوری میتوان به کاهش ناترازی کمک کرد. بهعلاوه سرمایهگذاری در زیرساختهای انرژی میتواند به افزایش تولید و پایداری انرژی کمک کرده و استفاده از منابع انرژی تجدیدپذیر نیز میتواند به کاهش وابستگی به منابع فسیلی کمک کند. در نهایت برنامهریزی دقیق تولید با توجه به محدودیتهای انرژی میتواند به کاهش اثرات ناترازی کمک کند.
بحران انرژی یا قاتل تامین مالی؟
مجید عبدالحمیدی، مدیر اجرایی کارگزاری فدک، ناترازی انرژی را یکی از اصلیترین مولفههای حال حاضر بازار سرمایه دانست و به «جهانصنعت» گفت: در تحلیل امروز بازار سرمایه، دیگر نمیتوان از ناترازیهای اقتصاد کلان بهعنوان متغیرهای بیرونی صرف، عبور کرد. ناترازیهایی مانند کسری بودجه، بیثباتی ارزی و خصوصا بحران تامین انرژی اکنون به مولفههای تعیینکننده در مدلهای ارزشگذاری سهام، تحلیل سودآوری صنایع و نرخ تنزیل جریانهای نقدی تبدیل شدهاند. قطع مکرر برق، بهویژه در فصول گرم، به یکی از ریسکهای عملیاتی اصلی صنایع بزرگ بورسی تبدیل شده است. صنایع انرژیبر نظیر فولاد، سیمان، فلزات غیرآهنی و حتی زنجیرههای پاییندستی مانند کاشی، شیشه و پتروشیمی به دلیل قطعیهای برنامهریزی نشده یا محدودیتهای تخصیص برق، با افت محسوس در نرخ بهرهبرداری و افزایش هزینههای تولید مواجه شدهاند.
در مدلهای مالی، این شرایط خود را بهصورت افزایش ریسک عملیاتی، افت EBITDA Margin و نوسان در EPS نشان میدهد. در شرکتهای بورسی مشاهده شده که سود خالص فصلی در تابستان تا ۳۰درصد کاهش یافته است و آن هم صرفا به دلیل کاهش دسترسی به برق پایدار.
بحران ناترازی آب نیز دیگر تنها یک چالش زیستمحیطی نیست؛ بلکه تهدیدی جدی برای سودآوری شرکتهایی است که در مناطق خشک و نیمهخشک کشور فعالیت دارند. صنایع معدنی، فلزات، فرآوری مواد و حتی برخی صنایع غذایی، مجبور به تحمل CAPEXهای تحمیلی برای احداث خطوط انتقال، حفر چاه یا تصفیهخانه شدهاند. این هزینهها، ساختار سرمایه شرکتها را سنگینتر کرده و نسبتهای کلیدی مانند ROIC و ROE را تضعیف کردهاند.
اگرچه ناترازی گاز بیشتر در فصول سرد نمود دارد اما اثر آن بر سودآوری شرکتها و جذابیت سرمایهگذاری بلندمدت جدی است. در زمستانهای اخیر، صنایع بزرگ مانند فولاد، پتروشیمیها (خصوصا متانولسازان و اورهسازان) و حتی نیروگاهها با محدودیت شدید در تحویل گاز طبیعی مواجه بودهاند. این محدودیتها موجب کاهش تولید، افزایش هزینههای جایگزین (سوخت مایع) و در نهایت افت نسبتهای عملکردی شده است. در مدلهای تحلیل بنیادی، این وضعیت مستقیما باعث افزایش Beta صنعت و بالا رفتن WACC شده است.
از یکسو، ناپایداری در تامین انرژی منجر به کاهش پیشبینیپذیری سودآوری و تضعیف مدلهای تحلیلی مبتنی بر جریان نقدی تنزیل شده (DCF) است؛ از سوی دیگر، افزایش ریسکهای محیطی و عملیاتی، باعث افت نسبتهای کلیدی همچون P/E Forward در بسیاری از صنایع انرژیبر شده و جذابیت سرمایهگذاری بلندمدت را در این گروهها بهشدت کاهش داده است.
در نتیجه، بازار سرمایه با تغییر فاز مواجه شده و سرمایهگذاران، بهجای اتکای صرف به تحلیلهای بنیادی و ارزیابیهای بلندمدت، ناچار به پیروی از رویکردهای محتاطانه، محافظهکارانه و بعضا هیجانی در افقهای کوتاهمدت شدهاند. این چرخش رفتاری، به افت عمق بازار، کاهش مشارکت در عرضههای اولیه و محدود شدن ظرفیت بازار اولیه برای تامین مالی پروژههای توسعهای منجر شده است.
بازگشت بازار سرمایه به نقش واقعی خود در تامین مالی مولد و بلندمدت کشور، مستلزم رفع گلوگاههای انرژی و اصلاح ساختارهای سیاستگذاری است. این مهم تنها از مسیر اقداماتی مثل تدوین سیاستهای پایدار و شفاف انرژی با اولویت صنایع بورسی، واقعیسازی تدریجی و هدفمند قیمت حاملهای انرژی در کنار مکانیزمهای جبران برای صنایع رقابتپذیر، حمایت از سرمایهگذاری زیرساختی در بخش تولید، انتقال و ذخیره انرژی با مشارکت بخش خصوصی و تعریف چارچوبهای تشویقی برای نوسازی تجهیزات صنعتی و بهینهسازی مصرف انرژی گذر میکند.
تا زمانی که این الزامات محقق نشوند، ریسکهای ناشی از ناترازی انرژی، همچنان به عنوان یک عامل بازدارنده برای توسعه بازار سرمایه و رشد پایدار اقتصاد کشور باقی خواهد ماند.
باتلاق خنثی سرمایهگذاری
ایوب ترابی، کارشناس بازار سرمایه، اثرات بحران انرژی بر عملکرد صنایع بورسی را مورد بررسی قرار داد و همچنین رویکرد بازار در هفته جاری را نیز پیشبینی کرد. او در این خصوص به «جهانصنعت» گفت: بازار سرمایه در هفته گذشته با سیگنالهایی همراه بود که از یک وضعیت خنثی اما پرتلاطم خبر میدهد. در حالی که شاخصها هنوز نشانی از یک روند صعودی پایدار نمیدهند، نشانههایی از اصلاح کوتاهمدت و احتمال بازگشت برخی نمادهای شاخصساز دیده میشود. شاخصهای فنی همچون RSI در سطح ۵۳/۴۷ و MFI در ۸۷/۴۱ حکایت از تعادل نسبی میان عرضه و تقاضا دارند، بدون اینکه ورود قابلتوجهی از نقدینگی جدید به چشم بخورد.CCI با رسیدن به محدوده ۸۶/۱۲۳ وارد ناحیه خرید هیجانی شده و میتواند نشانهای از بازگشت روند باشد، درحالیکه WR در منفی ۲۸/۰ نزدیک به محدوده اشباع خرید حرکت میکند؛ زنگ خطری که احتمال اصلاح مقطعی را مطرح میکند.
از سوی دیگر، ADX در ۶۹/۳۲ نشاندهنده وجود یک روند متوسط است اما قدرت این روند هنوز در حد موجهای قدرتمند نیست. همچنین MACD همچنان در محدوده منفی قرار دارد که عدم تثبیت روند صعودی را تایید میکند. اگر پول هوشمند وارد نشود، بازار به نوسانات محدود یا شرایط خنثی تمایل بیشتری خواهد داشت.
اما در میان این شرایط فنی، بحران ناترازی انرژی که فشار آن به ویژه بر صنایع بورسی انرژیبر از جمله فلزات، پتروشیمی و مواد غذایی وارد شده، به یکی از موانع اصلی برای شکلگیری یک روند صعودی قدرتمند تبدیل شده است. افزایش هزینه تولید، قطعیهای برق، نوسانات قیمت حاملهای انرژی و نبود سیاستهای حمایتی موثر، باعث شده تا حتی سهامی با بنیاد قوی نیز زیرسایه نااطمینانی بمانند. به همین دلیل، تمرکز بر نمادهای شاخصساز و مقاوم مانند شتران، پارسان و دشیمی پیشنهاد میشود و سهام شرکتهای کوچک با نقدشوندگی پایین باید با احتیاط بیشتری بررسی شوند. در چنین فضایی، سرمایهگذاری بخشی از دارایی در صندوقهای درآمد ثابت یا داراییهای امنی مانند طلا منطقی بهنظر میرسد. همچنین پرهیز از تصمیمات هیجانی و بازگشت به تحلیل بنیادی دقیق، کلید بقا در این بازار ناپایدار است.
انزوای سرمایه تا بیداری فقر
اللهوردی رجاییسلماسی، نخستین دبیرکل سازمان بورس و اوراق بهادار، ناترازیها را چیزی ورای کمبود آب، برق و گاز دانست و به «جهانصنعت» گفت: ناترازیها در اقتصاد کشور، بهویژه در بخش تولید و صنایع، محدود به کمبود آب، برق یا گاز نیستند، بلکه مجموعهای از اختلالات ساختاری و مدیریتی را دربر میگیرند که تولیدکننده را در هر مرحله از فرآیند تولید با چالشهای جدی مواجه میسازند. در حال حاضر، یکی از مهمترین دغدغههای فعالان بخش تولید، ناترازیهای زیرساختی در تامین انرژی است. کاهش ظرفیت تولید برق، قطعیهای مکرر گاز در فصل سرما و محدودیتهای آبی، روند فعالیت بسیاری از صنایع را مختل کرده و به افت بهرهوری، کاهش تولید و در نهایت افت سودآوری شرکتها منجر شده است. این شرایط در کنار افزایش هزینهها، انگیزه سرمایهگذاری در صنایع تولیدی را بهشدت تضعیف کرده و باعث شده بسیاری از سرمایهگذاران، ترجیح دهند سرمایه خود را از چرخه تولید خارج یا به بازارهای غیرمولد منتقل کنند.
اما همانطور که اشاره شد، ناترازی تنها به حوزه انرژی محدود نمیشود. یکی دیگر از ابعاد این بحران، واردات بیرویه کالاهای مشابه تولید داخلی است؛ محصولاتی که با کیفیتی پایینتر و قیمتی ارزانتر وارد کشور میشوند و توان رقابت را از تولیدکننده داخلی میگیرند. این موضوع در بسیاری از صنایع به ورشکستگی واحدهای کوچک و متوسط و تعطیلی خطوط تولید منجر شده است. از سوی دیگر، بیثباتی در قیمتگذاری مواد اولیه داخلی– که گاهی تحتتاثیر سیاستهای دولتی دچار نوسانات ناگهانی میشوند- فضای برنامهریزی را از تولیدکننده سلب کرده و منجر به سردرگمی و کاهش اعتماد در زنجیره تامین شده است.
افزون بر این، مشکل تخصیص ارز نیز همچنان یکی از مهمترین موانع تامین مواد اولیه وارداتی یا قطعات خاص در صنایع مختلف است. نبود برنامه منسجم برای تخصیص منابع ارزی و تغییرات مکرر در سیاستهای ارزی، تاخیر در تامین مواد اولیه را بهدنبال داشته که این تاخیر به معنی خواب سرمایه، افزایش هزینه تولید و در نهایت افزایش قیمت تمام شده محصول نهایی خواهد بود. این افزایش قیمت نیز در شرایطی که تقاضا ثابت باقی بماند، بهصورت مستقیم به افزایش تورم دامن میزند.
مجموع این عوامل، یعنی اختلال در تامین انرژی، فشار واردات بیرویه، بیثباتی ارزی، نوسانات قیمت مواد اولیه داخلی و نبود فضای تعامل و گفتوگوی مستمر بین بخش تولید و نهادهای سیاستگذار، همگی مصادیقی از ناترازیهای گستردهای هستند که صنایع کشور را با چالش مواجه کردهاند.
در چنین فضایی، فرار سرمایه و کاهش سرمایهگذاری در بخشهای مولد، پدیدهای اجتنابناپذیر است. کاهش سرمایهگذاری نیز در نهایت به افت تولید، کاهش عرضه کالاها و خدمات، افزایش قیمتها، رشد تورم، تعمیق فقر، افزایش بیکاری و در نتیجه شکلگیری نارضایتی عمومی خواهد انجامید. برای مقابله با این وضعیت، ضروری است که سیاستگذاران اقتصادی بهجای نگاه مقطعی و دستوری، با دیدی جامع و راهبردی به حل ناترازیهای مختلف بپردازند و زیرساختهای لازم برای ثبات، رقابتپذیری و رشد پایدار صنایع را فراهم سازند.