بازاری که هنوز جای رشد دارد
جهان‌صنعت- بازار بدهی به عنوان یکی از ابزارهای کلیدی در نظام‌های مالی دنیا، به‌سرعت در حال گسترش است و جایگاه خود را به عنوان موتور محرک تامین مالی پایدار تثبیت کرده است. در ایران نیز، اگرچه استفاده از اوراق بدهی روندی روبه رشد داشته اما هنوز نتوانسته نقش واقعی خود را در کاهش فشار بر نظام بانکی و کنترل موثر نقدینگی ایفا کند. تجربه کشورهای موفق در این زمینه نشان می‌دهد که استفاده از ساختارهای نوین و متنوع بدهی، رعایت دقیق الزامات شفافیت مالی و ایجاد سازوکارهای دقیق بازارگردانی می‌تواند به تحول بازار سرمایه کمک کند. بررسی این تجارب، تصویری روشن‌تر از فرصت‌ها و الزامات توسعه بازار بدهی در ایران ارائه می‌دهد.
اوراق بدهی؛ ستون مطمئن تامین مالی
اوراق بدهی، در بسیاری از اقتصادهای پیشرو جهان، به‌مراتب سهم بزرگ‌تری نسبت به سهام در بازارهای مالی دارند و دلیل اصلی آن، کاربرد چندگانه این اوراق در تامین مالی شرکت‌ها و نیز مدیریت ریسک سرمایه‌گذاران است. در کشورهای توسعه‌یافته، انواع گوناگونی از اوراق قرضه، صکوک و اسناد ساختار‌یافته با نرخ‌های بهره متفاوت (ثابت، شناور یا ترکیبی) منتشر می‌شود و همین تنوع موجب شده ساختار مالی پایدارتری شکل بگیرد. از سوی دیگر، دولت‌ها نیز با استفاده از اوراق بدهی، ضمن تامین بخشی از هزینه‌های عمومی یا پروژه‌های زیرساختی، سیگنال‌های موثری به بازار درباره انتظارات تورمی و سیاست‌های پولی خود ارائه می‌کنند.
در ایران نیز طی سال‌های اخیر، رشد تدریجی اوراق بدهی ازجمله اسناد خزانه اسلامی و صکوک شرکتی به چشم می‌خورد اما همچنان بخش قابل‌توجهی از بار تامین مالی بر دوش نظام بانکی است که با محدودیت منابع مواجه است. انتشار اوراق بدهی شرکتی یا دولتی اگر در بستری شفاف و کارآمد صورت پذیرد، دو مزیت مهم دارد؛ نخست، فشار بر بانک‌ها کاسته می‌شود و دوم، جذب سرمایه‌گذاران جدید و ریسک‌گریز را به همراه دارد. در چنین محیطی، شرکت‌ها می‌توانند منابع بلندمدت موردنیاز خود را با هزینه و سرعت مناسب‌تری تامین کنند و پروژه‌های زیرساختی و توسعه‌ای کشور نیز در مسیر پایدارتر قرار می‌گیرند.
علاوه بر این، نهادهای رتبه‌بندی اعتباری نقش کلیدی در تعمیق بازار بدهی ایفا می‌کنند. حضور موسسات رتبه‌بندی فعال و مستقل، شفافیت بیشتری را در مورد ریسک نکول اوراق فراهم کرده و اعتماد سرمایه‌گذاران را جلب می‌کند. این امر به‌ویژه در بازار ایران که فرهنگ سرمایه‌گذاری در اوراق با درآمد ثابت هنوز به‌اندازه کافی جا نیفتاده، اهمیتی دوچندان دارد. در مجموع، آمارها و تجربه سایر کشورها نشان می‌دهد که توسعه همه‌جانبه بازار بدهی می‌تواند پایه‌های نظام مالی را تقویت کرده و اقتصاد ایران را در برابر شوک‌های بیرونی مقاوم‌تر سازد.
پشت‌پرده ورود به بازار سرمایه
فرآیند وارد کردن اوراق بدهی به یک بازار متشکل، دارای دو ایستگاه اصلی است: عرضه و پذیرش. در مرحله عرضه، ناشر تصمیم می‌گیرد که از روش عمومی (ثبت و ارائه اسناد کامل به نهاد ناظر) یا خصوصی (فروش مستقیم به جمع محدودی از سرمایه‌گذاران) استفاده کند. عرضه عمومی اوراق با اینکه هزینه و زمان بیشتری می‌طلبد اما مزیت «شفافیت» و «نقدشوندگی بالاتر در آینده» را به همراه دارد. از سوی دیگر، روش خصوصی انعطاف بیشتری به ناشران می‌دهد و به‌خصوص برای بنگاه‌هایی که شناخت خوبی نزد گروهی از سرمایه‌گذاران نهادی دارند، گزینه مناسبی به‌شمار می‌آید.
پس از فروش اوراق، بحث پذیرش در بورس یا بازار خارج از بورس (OTC) مطرح می‌شود که اغلب بورس‌های بزرگ دنیا، استانداردهای مشخصی برای پذیرش اوراق قائل هستند؛ ازجمله حداقل مبلغ اسمی، رتبه اعتباری مناسب و انتشار گزارش‌های مالی دوره‌ای. این الزامات، اعتماد سرمایه‌گذاران را افزایش می‌دهد و ریسک نکول یا نبود نقدشوندگی را کاهش می‌دهد. با این حال، در اغلب کشورها – از جمله ایران – بخش بزرگی از معاملات اوراق بدهی در بازارهای خارج از بورس صورت می‌گیرد؛ جایی‌که اغلب سرمایه‌گذاران نهادی بزرگ حضور دارند و سازوکارهای نظارتی شامل سامانه‌های گزارش‌دهی و افشای اطلاعات است.
در کنار این روش‌های مرسوم، صکوک نیز جایگاه ویژه‌ای دارد؛ ساختاری که در کشورهای اسلامی رایج است و گاه توان جذب سرمایه‌گذاران خارجی را دارد. مالزی یکی از مثال‌های بسیار مناسب در این زمینه است که شرکت‌های مختلف آن با استفاده از صکوک به تامین مالی می‌پردازند.
افق پیشِ‌رو؛ فرصت‌ها و چالش‌های بازار بدهی در ایران
بازار بدهی ایران در سال‌های اخیر، رشد کم‌سابقه‌ای را تجربه کرده اما همچنان درصد ناچیزی از تولید ناخالص داخلی را در بر می‌گیرد. این در حالی است که بسیاری از کارشناسان معتقدند برای دستیابی به رشد اقتصادی پایدار، لازم است ترکیب تامین مالی به‌سمت ابزارهای بدهی حرکت کند و اتکای صرف به تسهیلات بانکی کاهش یابد. از مهم‌ترین مزایای گسترش این بازار، تنوع‌بخشی به سرمایه‌گذاری‌ها و مدیریت بهتر نقدینگی در اقتصاد عنوان شده است. افزون بر آن، اوراق بدهی دولتی- به ویژه اسناد خزانه اسلامی- ابزار مهمی برای تنظیم انتظارات تورمی در دست دولت و بانک مرکزی محسوب می‌شود.
باوجود این فرصت‌ها، چالش‌هایی هم وجود دارد: نبود عمق کافی در بازار ثانویه (معاملات محدود، مخصوصا برای اوراق شرکتی)، ضعف موسسات رتبه‌بندی اعتباری، پیچیدگی برخی دستورالعمل‌ها و همچنین کمبود فرهنگ سرمایه‌گذاری در اوراق با درآمد ثابت. این عوامل ممکن است موجب بالا رفتن ریسک برای خریداران اوراق و تردید ناشران شود. در عین حال، راهکارهایی نظیر تسهیل مقررات عرضه خصوصی برای شرکت‌های خوش‌سابقه، گسترش ابزارهای بازارگردانی، توسعه نهادهای رتبه‌بندی بومی و شفافیت اطلاعات مالی ناشران، می‌تواند فضای بازار بدهی را پویاتر سازد.
در نهایت، فرهنگ‌سازی در میان آحاد جامعه و نیز بین فعالان حرفه‌ای بازار، حیاتی است. آشنایی با مفاهیمی همچون سررسید، نرخ بهره، ریسک نکول و سازوکار افشای اطلاعات، شرط لازم برای ورود گسترده سرمایه‌گذاران خرد به این بازار به‌شمار می‌آید. تنها در چنین بستری است که اوراق بدهی به جایگاه واقعی خود- به عنوان ستون مطمئن تامین مالی- دست می‌یابد و اقتصاد ایران همگام با کشورهای پیشرو، گامی به سوی توسعه پایدار برمی‌دارد.
نگاه جهانی به اوراق بدهی؛ الگوها و درس‌هایی برای ایران
اوراق بدهی در سطح بین‌المللی جایگاهی پراهمیت پیدا کرده و بسیاری از دولت‌ها و شرکت‌ها ایالات متحده گرفته تا چین و کشورهای اروپایی به منظور تامین مالی و کاهش هزینه تسهیلات بانکی، به انتشار این اوراق روی آورده‌اند. بررسی‌ها نشان می‌دهد در آمریکا، طیف وسیعی از روش‌های عرضه عمومی و خصوصی وجود دارد که شرکت‌های مختلف از استارتاپ‌ها گرفته تا غول‌های صنعتی می‌توانند متناسب با نیازشان، سراغ آن بروند. در مالزی نیز همزمان با رواج صکوک شرکتی، عمده پروژه‌های زیربنایی و صنعتی روی ریل سرمایه‌گذاری مستقیم حرکت کرده‌اند و بار تامین مالی از دوش بانک‌ها برداشته شده است. این الگوی موفق بر پایه زیرساخت‌های حقوقی شفاف، نظارت مستمر بر ناشران و دسترسی آسان خریداران حرفه‌ای به اطلاعات شکل گرفته است.
درس مهمی که از تجربه بین‌المللی می‌توان آموخت، ترکیب چند ابزار بدهی به‌گونه‌ای است که هم ریسک سرمایه‌گذار و هم هزینه ناشر بهینه شود. در برخی اقتصادهای اروپایی، انتشار اوراق دولتی در کنار اوراق شرکتی با پشتوانه دارایی (ABS) یا صکوک، سبد جامع‌تری از گزینه‌ها را پیش‌روی فعالان بازار قرار داده است. ایران نیز، با گسترش صکوک مختلف اجاره، مرابحه و... می‌تواند مسیر تنوع ابزارهای مالی را هموارتر سازد. از سوی دیگر، تدوین مقررات تسهیلگر برای عرضه خصوصی و استفاده از مدل حراج تک‌قیمتی برای اوراق دولتی، الگوهایی هستند که می‌توانند به اعتمادسازی و افزایش ضریب نفوذ اوراق بدهی در فضای اقتصادی کشور کمک کنند.
