اهمیت توسعه بازار ابزار مشتقه

امین فرخی، مدیر مشتقه گروه مالی کاریزما در گفت‌وگو با «جهان‌صنعت» در خصوص دستورالعمل پیشنهادی سازمان بورس برای تاسیس صندوق‌های مبتنی بر ابزار مشتقه اظهار داشت: «از تمام حواشی که بگذریم، این دستورالعمل قدم بزرگی محسوب می‌شود. به رسمیت شناختن این نوع مدیریت دارایی در بازار سرمایه، حرکت بزرگی است و دلیل آن نیز به احتمال زیاد افزایش ارزش معاملات مشتقات در بازار سهام و استقبال رو به رشد از ابزارهای مشتقه کالایی است. دانش ابزارهای مشتقه و استراتژی‌های مربوط به آن نیز در میان فعالان بازار در حال افزایش است، به طوری که امروزه برخلاف گذشته که اختیار فروش‌ها در بازار معامله نمی‌شدند، حجم قابل ‌توجهی از این ابزار در بازار معامله می‌شود. حتی ابزار فیوچر سهام با بازگشایی نمادها همراه بوده و به تدریج این ابزار نیز جای خود را در بازار باز خواهد کرد.»
وی افزود: «سازمان بورس با تهیه پیش‌نویس امیدنامه و اساسنامه این نوع از صندوق‌ها و بررسی کارشناسی چندین ماهه، اقدام ارزشمندی انجام داده است. نظرخواهی از بازار در خصوص این پیش‌نویس نشان از توجه به جزئیات و نظرات کارشناسی بازار دارد و اقدامی شایسته تقدیر است.»
فرخی در مورد نصاب‌ها و ایراداتی که به این دستورالعمل وارد است، گفت: «یکی از نکات کلیدی این است که نصاب‌های این دستورالعمل به نحوی تدوین شده که پیچیدگی زیادی را به صندوق‌ها تحمیل می‌کند، ظاهرا برای کاهش ریسک. با این حال، این پیچیدگی نه‌تنها به کاهش ریسک کمک نکرده، بلکه انعطاف‌پذیری صندوق‌ها را در انتخاب استراتژی‌های مختلف محدود کرده است. براساس این نصاب‌ها، مدیر صندوق تنها می‌تواند به استراتژی‌های محدودی نظیر خرید نیکد، بول کال اسپرد و کاوردکال بپردازد و در صورت تمایل به اجرای استراتژی‌های پیچیده‌تر، به دلیل نیاز به مارجین و محدودیت در میزان خالی فروشی یا موقعیت بدون پوشش، با محدودیت مواجه می‌شود.»
وی افزود: «به ‌عنوان مثال، در هر سررسید،‌ درصد بسیار پایینی برای موقعیت‌های بدون پوشش لحاظ شده که عملا مانع از انجام بسیاری از اقدامات می‌شود. نویسندگان این متن به اشتباه فرض کرده‌اند که موقعیت‌های بدون پوشش ریسکی هستند، در حالی که ما در بازار موقعیت‌های آربیتراژی داریم که در آنها مارجین‌گذاری بدون نیاز به دارایی پایه قابل انجام است و این موقعیت‌ها ریسکی محسوب نمی‌شوند.»
فرخی ادامه داد: «دستورالعمل فعلی تنها سه استراتژی شامل بیر پوت اسپرد، بول کال اسپرد و کاوردکال را مجاز می‌شمارد. برای مثال، اگر مدیر صندوق بخواهد از استراتژی شورت باکس استفاده کند، که مطلقا بدون ریسک است، نمی‌تواند این کار را انجام دهد، چراکه این استراتژی حاوی ریسک نکول اندکی بوده که البته قابل پوشش است. از سوی دیگر، مجوز خرید ۲۵‌درصد کال نیکد داده شده است. این محدودیت‌ها نه‌تنها منطقی نیستند، بلکه به جای آنکه ریسک‌ها را کنترل کنند، صندوق‌ها را به سمت استراتژی‌های یکنواخت و غیرخلاقانه سوق می‌دهند.»
فرخی همچنین به بند عجیب دیگری اشاره کرد و گفت: «دستورالعمل حاضر اجازه نمی‌دهد که مدیر صندوق در صندوق‌ها و ابزارهای مشتقه‌ای که خود مدیریت می‌کند، سرمایه‌گذاری کند. برای مجموعه‌هایی مانند کاریزما که سال‌ها در راستای افزایش نقدشوندگی ابزارهای مشتقه تلاش کرده‌اند و نماد اهرم را به نقدشونده‌ترین نماد بازار مشتقه تبدیل کرده‌اند، این بند بسیار محدودکننده است. انتظار داریم که بتوانیم نقدشوندگی بازار مشتقات را افزایش دهیم، اما اکنون این امکان وجود ندارد.»
وی افزود: «با این محدودیت‌هایی که نصاب‌ها تعیین کرده‌اند، احتمالا معاملات دوطرفه‌ای بین صندوق‌ها ایجاد خواهد شد که تنها به خرید و فروش آپشن‌های یکدیگر محدود می‌شود. این امر منطقی نیست و فلسفه وجودی صندوق‌های مشتقه را زیر سوال می‌برد.»
فرخی تاکید کرد که سازمان بورس می‌توانست نصاب‌ها را انعطاف‌پذیرتر تعیین کند تا مدیران صندوق‌ها بتوانند از انواع استراتژی‌ها و میزان ریسک‌پذیری‌های مختلف استفاده کنند.
فرخی در ادامه صحبت‌های خود گفت: «بهتر بود سازمان بورس اجازه می‌داد که مدیران صندوق‌ها سیاست‌های سرمایه‌گذاری خود را به صورت یک IPS به سازمان ارائه دهند و در صورت تایید، متعهد به رعایت آن باشند. این رویکرد دست مدیران صندوق را برای خلق استراتژی‌های متنوع و ایجاد صندوق‌هایی با ریسک‌پذیری‌های مختلف باز می‌کرد. اگر این امکان فراهم می‌شد، دیگر شاهد صندوق‌های مشابهی نبودیم که همگی به استراتژی‌های تکراری مثل کاوردکال یا بول کال اسپرد متوسل شوند. با یک سیاست سرمایه‌گذاری بازتر، می‌توانستیم صندوق‌هایی با رویکردهای مختلف و برای سرمایه‌گذاران با انواع درجه‌های ریسک‌پذیری داشته باشیم.» وی در ادامه افزود: «بازار ابزار مشتقه به قدری بزرگ است که بتواند صندوق‌هایی با استراتژی‌های آربیتراژی کم‌ریسک یا حتی صندوق‌های ریسک‌پذیر برای سرمایه‌گذارانی که به دنبال سود بالا هستند، پشتیبانی کند اما در حال حاضر، با این نصاب‌ها، انعطاف‌پذیری برای ایجاد چنین صندوق‌هایی بسیار محدود شده و عملا امکان اجرای بسیاری از استراتژی‌های کم‌ریسک و آربیتراژی از بین رفته است.»
یکی از نکات عجیب دیگر که فرخی به آن اشاره کرد، عدم تعریف دقیق مصادیق موقعیت پوششی در دستورالعمل است. وی در این خصوص گفت: «به عنوان مثال، خرید سهم و گرفتن موقعیت فروش در آتی می‌تواند یک موقعیت پوششی محسوب شود که متاسفانه در دستورالعمل به آن اشاره‌ای نشده است. در بازارهای کالایی، آربیتراژهایی با سود ۵۰‌درصدی وجود دارند که مدیر صندوق می‌تواند به سادگی از آنها استفاده کند اما دستورالعمل فعلی، مدیران را ملزم به پیروی از محدودیت‌های بدون دلیل کرده است که مانع از بهره‌برداری از این موقعیت‌های بدون ریسک می‌شود.» فرخی در ادامه با بیان برخی پیشنهادها برای بهبود این دستورالعمل گفت: «راهکارهای ساده‌ای برای کاهش ریسک صندوق‌ها وجود دارد که می‌تواند همزمان با افزایش انعطاف‌پذیری نصاب‌ها، کنترل ریسک صندوق‌ها را نیز حفظ کند. به عنوان مثال، می‌توان بندی را اضافه کرد که اگر ارزش واحدهای صندوق به نصف ارزش اسمی کاهش پیدا کرد، مدیر صندوق ملزم به بستن موقعیت‌های بدون پوشش شود یا مثلا در صورت افت ارزش واحدها به یک سطح معین، مدیر صندوق ظرف سه روز موظف به بستن این موقعیت‌ها شود. این‌گونه بندها نه‌تنها ریسک را کنترل می‌کنند بلکه محدودیت‌های بی‌دلیل کنونی را نیز کاهش می‌دهند.»
وی افزود: «با این حال، پیش‌نویس فعلی دست مدیران صندوق را بسته است و صندوق‌های مشتقه‌ای که در آینده تاسیس می‌شوند، احتمالا محدود به چند استراتژی ساده خواهند بود و پس از مدتی شاید به خرید سهام روی بیاورند، چون امکان فعالیت گسترده در بازار مشتقه برای آنها فراهم نیست. نصاب‌های پایین و محدودیت‌های موجود باعث می‌شود صندوق‌ها به سمت دارایی‌هایی با نقدشوندگی کمتر و ریسک بالاتر حرکت کنند.» در پایان، فرخی به اهمیت توسعه بازار ابزار مشتقه و تاثیر مثبت آن بر بازار سرمایه اشاره کرد و گفت: «این پیش‌نویس یک گام اولیه در راستای توسعه بازار ابزار مشتقه است و قطعا تغییرات و بهبودهایی در طول زمان به آن افزوده خواهد شد اما در حال حاضر بهتر است نهادهای نظارتی و سازمان بورس با بازنگری در نصاب‌ها و افزایش انعطاف‌پذیری، فضایی فراهم کنند تا صندوق‌ها بتوانند نقش موثری در توسعه و تعمیق بازار ابزار مشتقه ایفا کنند و از محدودیت‌های بی‌مورد در فعالیت‌های خود رها شوند.»