ریسک‌گریزی ریسک‌پذیرها
دیبا حاجیها- در واپسین روزهای پیش از آغاز یکی از مهم‌ترین تحولات ژئوپلیتیکی سال‌های اخیر، بازار سرمایه ایران نشانه‌هایی از اضطراب پنهان در لایه‌های زیرین خود بروز داده بود؛ اضطرابی که حالا با شروع رسمی جنگ میان ایران و رژیم صهیونیستی، معنای دقیق‌تری پیدا کرده است. در هفته‌ای که گذشت و هنوز صدای آژیرهای خطر و هشدارهای حملات موشکی شنیده نمی‌شد، برخی صندوق‌های بزرگ و فعال بازار به‌تدریج شروع به تعدیل ریسک خود کردند. آنچه در ظاهر به‌عنوان یک حرکت فنی و متعارف دیده می‌شد، حالا نشانه‌ای پیش‌دستانه از درک حرفه‌ای بازیگران بزرگ بازار نسبت‌به فضای آینده به‌نظر می‌رسد.
در آن روزها، تحلیلگران همچنان درگیر پیش‌بینی نرخ خوراک پتروشیمی‌ها، اثرات بلاتکلیفی مالیات بر سپرده و سرانجام مذاکرات هسته‌ای بودند اما در زیر پوست بازار، تصمیماتی گرفته می‌شد که با شرایط عادی سازگاری نداشت. داده‌ها نشان می‌داد برخی صندوق‌های پرریسک، بدون هیاهو، به‌سمت کاهش ضریب اهرمی و تقویت بخش‌های کم‌ریسک سبدهای خود حرکت می‌کردند. صندوق‌هایی مانند نارنج، شتاب، موج و اهرم کاریزما، هریک به‌شکلی متفاوت اما با یک هدف مشترک یعنی کاهش مواجهه با ریسک‌های آتی، ساختار درونی خود را بازآرایی کردند.
در آن زمان هنوز خبر رسمی از درگیری نبود. سیاستگذاران سکوت کرده بودند، مذاکرات در بن‌بست قرار داشت و بازار به‌ظاهر تنها به ضعف تقاضا و نبود نقدینگی واکنش نشان می‌داد اما اکنون وقتی به عقب نگاه می‌کنیم، می‌توان گفت بازار سرمایه پیش از آنکه رسانه‌ها خبر دهند، صداهای آینده را شنیده بود. تغییر در نسبت سرمایه‌گذاری‌ها و حرکات خونسرد اما معنادار فروشندگان، همه گواه بر همین درک پیش‌نگرانه است.
شنبه؛ جنگ، فرسایش یا توافق؟
بازار سرمایه در هفته گذشته نیز بار دیگر چهره‌ای آشنا را به خود گرفت و همان الگوی تکراری اصلاحی، این‌بار هم با افزایش تدریجی فشار فروش همراه شد. روندی که در ماه‌های اخیر بارها دیده شده و هر بار با گسترش نااطمینانی، شیب نزولی بازار تندتر شده است. در نخستین روز معاملاتی هفته گذشته، شاهد افت قیمت‌ها در بیشتر نمادها بودیم؛ به‌گونه‌ای که بیش از ۹۰درصد سهم‌ها در محدوده منفی معامله شدند و ارزش معاملات روزانه نیز به زحمت به سطح ۷هزار‌میلیارد تومان رسید. این در حالی است که تنها چند هفته قبل، بازار تحت‌تاثیر خوش‌بینی‌ها در حال صعود بود و سرمایه‌گذاران برای خرید صف می‌کشیدند.
زمزمه‌هایی درباره احتمال صدور گزارش جدید شورای حکام آژانس بین‌المللی انرژی اتمی به گوش می‌رسید که برخی تحلیلگران آن را زمینه‌ای برای آغاز فرآیند فعال‌سازی مکانیسم ماشه تلقی می‌کردند. در چنین فضایی و در روز مذکور، هنوز نمی‌توانستیم با اطمینان بگوییم که فروشندگان هفته گذشته اشتباه می‌کردند یا تصمیم درستی برای خروج گرفتند اما اکنون که درگیری‌ها بین ایران و رژیم صهیونیستی به اوج خود رسیده و صحبت بر سر باز بودن یا بسته بودن بورس است، به‌نظر می‌رسد حق با فروشندگان بوده است.
در روز مذکور بازار ارز و طلا نیز نشانی از هیجان نداشت. دلار در برابر انتظارات منفی فعالان بورسی سکوت اختیار کرد و حتی صندوق‌های مبتنی‌بر طلا که در آغاز معاملات اندکی رشد کرده بودند، در پایان روز افت کردند. بازارهای غیرمولد هم به نظر می‌رسد در وضعیتی مشابه سهام قرار گرفته‌اند: نه خبری از خریداران قدرتمند بود و نه علائم قطعی از آینده مذاکرات به چشم می‌خورد.
یکشنبه؛ با طعم ناکارآمدی
بازار سرمایه در دومین روز هفته گذشته رفتاری دوگانه از خود نشان داد. در آغاز معاملات، فشار عرضه بر کلیت بازار غلبه داشت اما به مرور شاهد شکل‌گیری تقاضا در برخی نمادها بودیم. با این حال، نمادهای دارای ضریب اهرمی بالا همچنان در کانون فروش قرار داشتند و همین موضوع باعث شد که در نهایت شاخص‌ها با برتری نسبی فروشندگان بسته شوند. در پایان معاملات، حدود ۶۶نماد در محدوده منفی قرار گرفتند. با افزایش نوسان، ارزش معاملات نسبت به روز معاملاتی قبل بیشتر و به محدوده ۹هزار‌میلیارد تومان نزدیک شد. برخی نشانه‌ها حاکی از کاهش نسبی بدبینی میان فعالان بازار است و اگر روند اخبار سیاسی به‌خصوص در مورد مسائل بین‌المللی ایران رو به بهبود برود، احتمال بازگشت شاخص‌ها به مدار رشد تقویت خواهد شد.
در همین حال، حواشی مربوط به سیاستگذاری‌های اقتصادی بار دیگر به صدر انتقادات بازگشته است. نهادهایی که در ظاهر مسوول حفظ تعادل بازارها و حمایت از مصرف‌کنندگان هستند، با عملکرد نادرست خود به عامل اصلی نابسامانی‌های اقتصادی بدل شده‌اند. نمونه بارز آن، تصمیمات اخیر وزارت صمت درباره قیمت‌گذاری سیمان است که در پوشش سهمیه‌بندی، تنها به کاهش شفافیت و افزایش فساد دامن زده است. از سوی دیگر، سازمان حمایت نیز با تعلل در تصمیم‌گیری درباره قیمت خودرو، به‌جای حمایت از مردم، به تقابل مستقیم با خودروسازها رسیده و دوباره فضای بی‌ثباتی را تشدید کرده است.
دوشنبه؛ سخت و ناامیدکننده
دوشنبه هفته گذشته، بازار سرمایه یکی از بحرانی‌ترین روزهای ماه‌های اخیر را تجربه کرد؛ روزی که مرز روانی شاخص کل بالاخره شکست و امیدهای تکنیکالی که مدت‌ها به آن چنگ زده شده بود، رنگ باخت. نه‌فقط شاخص‌های بورسی بلکه فضای روانی بازار هم در حالت عقب‌نشینی کامل قرار داشت. سرمایه‌گذاران حقیقی که مدت‌هاست با تردید و بی‌اعتمادی وارد میدان می‌شوند، این‌بار هم دست از خرید کشیدند و بار دیگر نقش تماشاگر را ایفا کردند.
بازار با فشار فروش آغاز شد و این فشار تا پایان روز ادامه یافت. حجم معاملات اگرچه بالا به‌نظر می‌رسید اما همچنان با خروج پول و عدم ورود نقدینگی تازه همراه بود؛ واقعیتی که بیشتر به جابه‌جایی‌های درون‌سیستمی شباهت داشت تا رونق معاملات واقعی. ارزش معاملات خرد بازار بورس در این روز به حدود ۸هزار‌میلیارد تومان رسید؛ رقمی که هرچند نسبت‌به روزهای کاملا رکودی اندکی بالاتر بود اما در مقیاس نیاز بازار برای بازگشت اعتماد، همچنان بسیار پایین محسوب می‌شود.
برآیند اتفاقات نشان می‌دهد که بازار نه‌تنها با بی‌اعتمادی گسترده مواجه است بلکه در غیاب هرگونه چشم‌انداز اقتصادی روشن، حتی واکنشی به اخبار یا شایعات مثبت نشان نمی‌دهد. تحلیلگران دلایل متعددی برای این وضعیت برمی‌شمارند؛ از ابهام در نرخ خوراک و مالیات بر سپرده تا بلاتکلیفی در مذاکرات و سکوت نهادهای نظارتی. در این میان، بازار به مرحله‌ای رسیده که حتی حفظ وضعیت موجود هم به یک چالش تبدیل شده است.
سه‌شنبه؛ امید یا آماده‌باش؟
بازار سهام در سومین روز کاری هفته گذشته زیر سایه سنگین التهاب سیاسی آغاز شد. با وجود شایعاتی که از سه‌شنبه شب درباره ازسرگیری مذاکرات در محافل خبری پیچیده بود، فضای بازار نشانی از آرامش نداشت. انگار فعالان بازار نه‌تنها به توافق امیدوار نبودند بلکه خود را برای روزهایی به‌مراتب سخت‌تر آماده می‌کردند. البته در ادامه معاملات، انتشار اخباری درباره برخی اقدامات حمایتی احتمالی در صنعت خودرو کمی جو را تغییر داد و باعث شد بخشی از بازار واکنش مثبت نشان دهد. اما این واکنش بیشتر شبیه تقلا برای حفظ تعادل در برابر موجی از نااطمینانی بود. در پایان معاملات، نزدیک به نیمی از نمادها با رشد همراه شدند ولی ارزش معاملات همچنان پایین و در محدوده ۷هزار‌میلیارد تومان باقی ماند که نشان می‌دهد سرمایه‌گذار هنوز ترجیح می‌دهد عقب بایستد و نظاره کند.
در چنین فضایی، برخلاف ظاهر کمی مثبت بازار، پول هوشمند در بازار حضور نداشت و همه منتظر بودند ببینند آیا تنش‌ها از حرف فراتر می‌روند یا نه. تحلیل‌ها نشان می‌دهد معامله‌گران دیگر به احتمال درگیری و سقوط مذاکرات جدی فکر می‌کنند. دلار و طلا هرچند فعلا واکنش پرهیجانی نشان نداده‌اند اما سکوتشان پر از نشانه است.
چهارشنبه؛ نه به هیجان
چهارشنبه هفته گذشته، بازار سرمایه یکی از کم‌رمق‌ترین روزهای خود را تجربه کرد؛ روزی که حتی حاشیه‌های مربوط به صنعت خودرو و بحث‌های تکراری درباره نرخ‌گذاری هم نتوانستند جانی به معاملات بدهند. روند کلی بازار نه‌تنها فاقد هیجان بود بلکه تابلوها از خریدار خالی ماند و این بی‌رمقی تا لحظه آخر پابرجا بود. در پایان روز، ارزش معاملات خرد کمتر از ۶هزار‌میلیارد تومان ثبت شد و بیش از نیمی از نمادها با کاهش قیمت بسته شدند. رفتار معامله‌گران نشان می‌داد که فضای بلاتکلیفی کامل حاکم است و کسی رغبتی برای ورود به موقعیت جدید ندارد.
این فضای نیمه‌خاموش محدود به بورس نبود. در بازارهای دیگر هم نشانه‌ای از تحرک دیده نمی‌شد. طلا، ارز، حتی صندوق‌های کالایی، همه در وضعیتی کم‌جان قرار داشتند. صندوق‌هایی که تا چند هفته قبل بازیگر اول بازار بودند و به راحتی ارزش معاملات روزانه‌شان از مرز ۱۰هزار‌میلیارد تومان عبور می‌کرد، حالا با افت چشمگیر مواجه شده‌اند. آمارهای ثبت‌شده نشان می‌دهد میانگین معاملات هفتگی این صندوق‌ها به زیر ۱۵۰۰میلیارد تومان رسیده و در روز چهارشنبه تنها حدود ۶۰۰میلیارد تومان معامله داشتند. در سهام و صندوق‌های مرتبط هم وضعیت مشابهی برقرار است؛ جریانی از خروج پول و پارک سرمایه که ریسک‌گریزی بازار را به‌روشنی به تصویر می‌کشد.
نااطمینانی بازار
در روزهایی که فضای کلی بازار سرمایه به‌شدت تحت‌تاثیر نااطمینانی‌های سیاسی، افت ارزش معاملات و خروج نقدینگی قرار گرفته، رفتار محافظه‌کارانه در میان برخی صندوق‌های فعال بازار به‌وضوح قابل‌مشاهده است. صندوق‌هایی که تا همین چند ماه پیش استراتژی‌های تهاجمی در پیش گرفته بودند، اکنون یکی‌یکی به سمت کاهش سطح ریسک و تعدیل ساختار سرمایه‌گذاری خود حرکت می‌کنند. بررسی نسبت ترکیب دارایی‌ها در این صندوق‌ها از ابتدای سال۱۴۰۴ تا نیمه خرداد، نشان می‌دهد که روندی مشخص از کاهش اهرم ضریب اهرمی در حال شکل‌گیری است. این نسبت که به‌طور معمول از تقسیم ارزش خالص دارایی‌های کم‌ریسک (واحدهای عادی، عمدتا درآمد ثابت) بر ارزش خالص دارایی‌های پرریسک (واحدهای ممتاز، اغلب سهام و صندوق‌های سهامی) محاسبه می‌شود، یکی از شاخص‌های کلیدی در ارزیابی ریسک‌پذیری این ابزارها محسوب می‌شود.
در این میان، صندوق نارنج با اختلاف قابل‌توجهی در صدر لیست تغییرات قرار دارد. این صندوق که در هفته‌های ابتدایی سال با ضریب اهرمی زیر یک فعالیت می‌کرد و نسبت محافظه‌کارانه‌ای داشت، ناگهان در ادامه مسیر با موجی از ورود سرمایه به‌سمت دارایی‌های پرریسک مواجه شد و نسبت یاد‌شده را به ۸/۱ رساند؛ رقمی که در بین صندوق‌های مشابه، بی‌سابقه محسوب می‌شود. با این حال، گزارش‌های منتشرشده تا ۱۹خرداد نشان می‌دهد این روند معکوس شده و با ابطال بخشی از واحدهای عادی، نسبت مذکور به حدود ۶/۱ کاهش یافته است. صندوق شتاب نیز رویکرد مشابهی را دنبال کرده است. این صندوق که در اواسط خرداد نسبت خود را تا سطح ۷/۱ افزایش داده بود، در ادامه با تغییراتی در ترکیب منابع خود، این عدد را به ۵/۱ کاهش داده است. کاهش ضریب اهرمی در این صندوق‌ها حاکی از تلاشی است برای مدیریت ریسک در شرایطی که آینده بازار چندان قابل پیش‌بینی نیست.
در سوی دیگر، صندوق موج برخلاف سایرین، از همان ابتدای سال روندی تدریجی و پایدار در کاهش اهرم در پیش گرفته است. این صندوق، دو مرتبه در تاریخ‌های ۲۱ اردیبهشت و ۱۶ خرداد اقدام به کاهش ساختار پرریسک خود کرده و اکنون با نسبت ۱/۱ به فعالیت ادامه می‌دهد. مسیر نزولی پیوسته‌ای که نشان می‌دهد مدیریت این صندوق ترجیح داده به‌جای واکنش‌های هیجانی، با احتیاط پیش برود. در نهایت، صندوق اهرم کاریزما به‌عنوان یکی از باسابقه‌ترین بازیگران این حوزه، طی ماه‌های اخیر همواره با پایین‌ترین سطح نسبت اهرمی در بازار شناخته شده است. این صندوق در کل دوره زمانی مورد بررسی، تغییری جدی در ترکیب خود نداده و سیاستی کاملا محافظه‌کارانه در پیش گرفته است. در مجموع، کاهش سطح اهرم در این ابزارها، سیگنال روشنی از جهت‌گیری فعالان حرفه‌ای بازار است. آنها ترجیح می‌دهند در محیطی که نه چشم‌انداز روشنی از مذاکرات وجود دارد، نه ثبات در تصمیمات اقتصادی، تا جای ممکن از افزایش ریسک جلوگیری کنند. این رفتار محافظه‌کارانه می‌تواند به‌عنوان دماسنجی برای سایر فعالان بازار تلقی شود؛ نشانه‌ای از آنکه حتی بازیگران بزرگ هم فعلا ترجیح می‌دهند با احتیاط گام بردارند.
