بورس در تنگنای اقتصاد دستوری

جهان‌صنعت- سیاست قیمت‌گذاری دستوری سال‌هاست که در اقتصاد ایران به‌ویژه در صنایع بزرگ و استراتژیک مانند خودرو، فولاد، سیمان و انرژی جریان دارد. این سیاست اگرچه با هدف حمایت از مصرف‌کننده و کنترل تورم طراحی شد اما در عمل پیامدهایی جدی برای تولیدکنندگان، سهامداران و حتی خود مصرف‌کنندگان داشته است. در بازار سرمایه شرکت‌های مشمول این سیاست به دلیل محدودیت در فروش و حاشیه سود همواره با کاهش انگیزه سرمایه‌گذاری مواجه شده‌اند. این امر به افت ارزش سهام، ایجاد رانت در زنجیره توزیع و بی‌اعتمادی فعالان بورسی منجر شده است. مرور تجربه سال‌های اخیر نشان می‌دهد که هر زمان قیمت‌گذاری دستوری شدت یافته، شاخص‌های بازار سرمایه نیز تحت فشار قرار گرفته و سرمایه‌گذاران حقیقی به خروج از بورس تمایل بیشتری پیدا کرده‌اند. اکنون پرسش کلیدی این است که ادامه چنین سیاستی تا چه اندازه با اهداف توسعه‌ای و تامین مالی از بازار سرمایه سازگار است؟

ضربه به سودآوری شرکت‌ها

یکی از اصلی‌ترین چالش‌هایی که در سایه سیاست قیمت‌گذاری دستوری بر بازار سرمایه تحمیل شده، کاهش سودآوری شرکت‌هاست. صنایع بورسی که به‌طور مستقیم با این سیاست مواجهند، از پتروشیمی گرفته تا فولاد، سیمان و خودرو همواره گزارش‌های مالی خود را با محدودیت‌های قیمتی تنظیم کرده‌اند؛ محدودیت‌هایی که نه‌تنها بازدهی شرکت‌ها را کاهش داده بلکه مسیر رشد سرمایه‌گذاری را نیز مسدود ساخته است.

در صنعت پتروشیمی تعیین نرخ خوراک به‌صورت دستوری بارها محل بحث بوده است. دولت با هدف کسب درآمد بیشتر یا کنترل قیمت محصولات پایین‌دستی، نرخ خوراک را تغییر داده و این تصمیم‌ها بدون توجه به شرایط بازار جهانی و رقابتی بودن صنعت اتخاذ شده است. نتیجه چنین سیاستی فشار مستقیم بر سود خالص شرکت‌های پتروشیمی و در نهایت افت ارزش سهام آنها در بورس بوده است. گزارش‌های سالانه نشان می‌دهد که تغییرات ناگهانی نرخ خوراک در بسیاری از مقاطع زمانی سودآوری شرکت‌ها را نصف کرده و سرمایه‌گذاران را با شوک‌های پیاپی مواجه ساخته است.

صنایع فولادی و معدنی نیز از دیگر قربانیان قیمت‌گذاری دستوری هستند. عرضه محصولات در بورس کالا با قیمتی کمتر از نرخ جهانی باعث شد این شرکت‌ها با وجود افزایش تولید، حاشیه سود کمتری نسبت به رقبا داشته باشند. همین اختلاف قیمت، زمینه ایجاد رانت برای واسطه‌ها را فراهم کرد و در مقابل سهامداران اصلی شرکت‌ها با کاهش سود تقسیمی مواجه شدند.

در بخش خودرو، قیمت‌گذاری دستوری پیامدهای پیچیده‌تری داشته است. خودروسازان ناچارند محصولات خود را با قیمتی کمتر از هزینه

تمام‌ شده عرضه کنند و زیان انباشته آنها هر سال بیشتر می‌شود. این زیان نه‌تنها در ترازنامه شرکت‌ها آشکار است بلکه به کاهش شدید ارزش بازار نمادهای خودرویی انجامیده و در نهایت اعتماد سهامداران خرد را سلب کرده است.سیمان نیز از دیگر صنایعی است که در دوره‌های مختلف مشمول قیمت‌گذاری دستوری شده است. اگرچه با آزادسازی نسبی نرخ سیمان در بورس کالا بخشی از مشکلات کاهش یافت اما تداوم نگاه دستوری در تعیین نرخ‌ها همچنان مانعی برای سودآوری پایدار این صنعت به‌شمار می‌رود.

مجموعه این سیاست‌ها باعث شده بازار سرمایه از کارکرد اصلی خود یعنی تامین مالی تولید فاصله بگیرد. شرکت‌هایی که باید با سودآوری مناسب زمینه جذب سرمایه‌های جدید را فراهم کنند، به‌دلیل سرکوب قیمتی، نه‌تنها منابعی برای توسعه ندارند بلکه در مواردی برای پوشش هزینه‌های جاری نیز دچار مشکل می‌شوند. در نهایت سهامداران و سرمایه‌گذاران که چشم‌انتظار بازدهی معقول هستند، با افت ارزش دارایی‌های خود مواجه شده و سرمایه‌هایشان را به سمت بازارهای موازی سوق می‌دهند.

رانت و انحراف در بازار

یکی از پیامدهای اجتناب‌ناپذیر سیاست قیمت‌گذاری دستوری، گسترش رانت و انحراف در بازار است. زمانی که دولت محصولات صنعتی و معدنی را به قیمتی کمتر از ارزش واقعی آنها عرضه می‌کند تفاوت میان نرخ دستوری و نرخ بازار آزاد فرصتی طلایی برای واسطه‌ها و دلالان ایجاد می‌کند. این وضعیت نه‌تنها شفافیت بورس را زیر سوال می‌برد بلکه باعث می‌شود سود اصلی به جای تولیدکننده و سهامدار به جیب گروهی محدود از واسطه‌ها برود.

نمونه روشن این موضوع در بورس کالا مشاهده می‌شود. فولاد و پتروشیمی به‌عنوان دو بخش بزرگ بازار سرمایه بارها محصولات خود را با نرخ‌هایی عرضه کرده‌اند که فاصله چشمگیری با قیمت‌های جهانی داشته است. در نتیجه خریداران عمده با ثبت سفارش در بورس کالا محصول را به قیمت دستوری خریداری کرده و سپس در بازار آزاد با بهایی بالاتر به فروش رسانده‌اند. این اختلاف قیمت، رانت‌های کلان چند‌هزار‌میلیارد تومانی ایجاد کرده است؛ رانت‌هایی که نه در صورت‌های مالی شرکت‌ها منعکس می‌شود و نه سودی برای سهامداران خرد به همراه دارد.

در بازار خودرو، اختلاف بین قیمت کارخانه و بازار آزاد سال‌هاست که به یکی از بزرگ‌ترین مصادیق رانت تبدیل شده است. قرعه‌کشی‌های پرحاشیه، صف‌های طولانی برای خرید خودرو و معاملات سوداگرانه در بازار آزاد همگی نتیجه مستقیم سیاست قیمت‌گذاری دستوری است. در این میان، نه مصرف‌کننده واقعی از قیمت پایین‌تر منتفع می‌شود و نه شرکت‌های خودروساز از فروش محصولات‌شان سود می‌برند. تنها عده‌ای واسطه‌گر توانسته‌اند از شکاف میان قیمت‌ها سود هنگفت کسب کنند.

سیمان نیز در سال‌های گذشته نمونه‌ای از همین انحراف را تجربه کرده است. زمانی که نرخ دستوری این محصول در بازار تعیین شد عرضه محدود و تقاضای کاذب ایجاد شد. نتیجه آنکه محصول در بورس کالا با قیمتی پایین‌تر از ارزش ذاتی معامله می‌شد اما در بازار آزاد نرخ‌ها جهش می‌کرد. این دوگانگی بار دیگر به سود واسطه‌ها تمام شد و سهمی از آن نصیب سهامداران و شرکت‌ها نشد.

گسترش چنین رانت‌هایی پیامدهای دیگری هم دارد؛ از جمله کاهش انگیزه سرمایه‌گذاری مولد، تشویق سفته‌بازی و تضعیف کارکرد بورس به‌عنوان بستر شفاف کشف قیمت. وقتی قیمت‌گذاری دستوری به تحریف سازوکار بازار منجر می‌شود اعتماد فعالان اقتصادی از بین می‌رود و در نهایت سرمایه به‌جای هدایت به بخش تولید به سمت فعالیت‌های غیرمولد و کوتاه‌مدت سوق پیدا می‌کند.

در مجموع رانت و انحراف ناشی از سیاست‌های دستوری نه‌تنها مانع تحقق اهداف حمایتی دولت می‌شود بلکه به‌عنوان یک عامل بازدارنده، رشد پایدار صنایع و بازار سرمایه را با چالش جدی مواجه کند.

تاثیر بر اعتماد سرمایه‌گذاران

بازار سرمایه بیش از هر چیز برپایه شفافیت، پیش‌بینی‌پذیری و اعتماد عمومی شکل می‌گیرد.

سرمایه‌گذار خرد یا کلان زمانی منابع مالی خود را وارد بورس می‌کند که نسبت به سودآوری شرکت‌ها و ثبات سیاست‌های اقتصادی اطمینان داشته باشد اما تداوم سیاست قیمت‌گذاری دستوری در صنایع مختلف این بنیان حیاتی را متزلزل کرده و باعث خروج تدریجی سرمایه‌ها از بورس شده است.

در سال‌های اخیر تجربه سهامداران نشان داده است که هر بار دولت با تصمیمی ناگهانی نرخ محصولات را به‌صورت دستوری تغییر داده، ارزش سهام شرکت‌ها دچار افت شده و بازدهی مورد انتظار محقق نشده است. به‌عنوان نمونه تغییرات مکرر در نرخ خوراک پتروشیمی‌ها یا سقف‌گذاری قیمتی برای محصولات فولادی در بورس کالا به‌سرعت در صورت‌های مالی شرکت‌ها منعکس شد و سود تقسیمی آنها کاهش یافت. سرمایه‌گذارانی که برای آینده این شرکت‌ها برنامه‌ریزی کرده بودند ناگهان با کاهش ارزش دارایی‌هایشان مواجه شدند.

این وضعیت بیش از آنکه به ضرر بنگاه‌های بزرگ تمام شود، به زیان سهامداران خردی است که قدرت چانه‌زنی یا دسترسی به رانت‌های موجود را ندارند. کاهش سود تقسیمی، افت ارزش بازار نمادها و نوسانات ناشی از تصمیمات غیرقابل ‌پیش‌بینی دولت، اعتماد سرمایه‌گذاران را سلب کرده و باعث شده بخشی از نقدینگی از بورس خارج و به بازارهای موازی مانند ارز، طلا یا مسکن هدایت شود.

بی‌اعتمادی ناشی از قیمت‌گذاری دستوری به تدریج بر عمق بازار نیز اثر می‌گذارد. وقتی سرمایه‌گذاران نسبت به آینده صنایع بزرگ اطمینان ندارند، حجم معاملات کاهش می‌یابد، نقدشوندگی بازار آسیب می‌بیند و نقش بورس در تامین مالی تولید کمرنگ‌تر می‌شود. این در حالی است که یکی از اهداف اصلی توسعه بازار سرمایه در ایران، جایگزینی آن با روش‌های سنتی تامین مالی و کاهش اتکا به منابع بانکی بوده است.

از سوی دیگر مقایسه تجربه کشورها نشان می‌دهد که هر جا سیاستگذاری اقتصادی بر اصل شفافیت و رقابت آزاد استوار بوده، اعتماد سرمایه‌گذاران تقویت شده و بورس به موتور محرک رشد اقتصادی تبدیل شده است. در مقابل اقتصادهایی که با مداخلات گسترده دولت در قیمت‌گذاری مواجه بوده‌اند، همواره با بی‌اعتمادی عمومی و فرار سرمایه مواجه شده‌اند.

در نهایت اعتماد سرمایه‌گذار سرمایه‌ای است که به آسانی به دست نمی‌آید اما با تصمیمات دستوری به سرعت از بین می‌رود. احیای این اعتماد نیازمند بازنگری جدی در سیاست‌های قیمتی و حرکت به سمت مکانیسم‌های بازار است. تنها در این صورت می‌توان انتظار داشت که بازار سرمایه دوباره به جایگاه واقعی خود در تامین مالی اقتصاد بازگردد.

گزینه‌های سیاستی جایگزین

سیاست قیمت‌گذاری دستوری اگرچه با نیت حمایت از مصرف‌کننده یا مهار تورم اتخاذ شد اما تجربه نشان داده که در عمل نه به سود تولیدکننده بوده و نه به نفع مصرف‌کننده تمام شده است. تداوم این سیاست، هم سودآوری شرکت‌ها را کاهش داده و هم اعتماد سرمایه‌گذاران را سلب کرده است. به همین دلیل کارشناسان اقتصادی طی سال‌های اخیر بارها بر لزوم جایگزینی آن با سیاست‌های کارآمدتر تاکید کرده‌اند.

یکی از مهم‌ترین راهکارهای جایگزین، پرداخت یارانه مستقیم به مصرف‌کنندگان نهایی است. به‌جای آنکه دولت قیمت محصولات را سرکوب کند و حاشیه سود شرکت‌ها را بگیرد، می‌تواند با طراحی نظام حمایتی هدفمند، یارانه نقدی یا غیرنقدی را به خانوارهای کم‌درآمد اختصاص دهد. این روش هم از فشار تورمی بر دهک‌های پایین جامعه می‌کاهد و هم مانع از زیان‌ده شدن صنایع بورسی می‌شود.

راهکار دیگر اصلاح نظام مالیاتی و استفاده از ابزارهای هوشمند برای بازتوزیع درآمد است. به‌عنوان مثال در بسیاری از کشورها به جای کنترل دستوری قیمت با وضع مالیات بر مصرف یا مالیات پلکانی بر کالاهای لوکس، فشار قیمتی را تعدیل می‌کنند. درآمد حاصل از این مالیات‌ها نیز صرف حمایت از گروه‌های هدف می‌شود.

در حوزه انرژی و خوراک صنایع کارشناسان پیشنهاد می‌کنند که به جای تعیین نرخ‌های دستوری، قیمت‌ها به‌صورت شناور و متناسب با بازار جهانی محاسبه شود. در عین حال دولت می‌تواند برای جلوگیری از شوک‌های قیمتی، سقف نوسان یا فرمول‌های تثبیتی طراحی کند تا هم رقابت‌پذیری صنایع حفظ شود و هم مصرف‌کننده با افزایش ناگهانی قیمت‌ها مواجه نشود.

گزینه دیگر تقویت مکانیسم عرضه و تقاضا در بورس کالاست. تجربه نشان داده هر زمان محصولات بدون دخالت دستوری و صرفا از طریق کشف قیمت در بورس کالا عرضه شده‌اند، شفافیت بیشتر و رانت کمتر بوده است. توسعه این سازوکار و حذف محدودیت‌ها می‌تواند راه‌حلی پایدار برای ایجاد تعادل میان منافع تولیدکننده و مصرف‌کننده باشد.

همچنین برخی کارشناسان بر لزوم تقویت نظارت رقابتی تاکید دارند. به جای سرکوب قیمت، دولت باید تمرکز خود را بر مقابله با انحصارها و ایجاد شرایط رقابتی در بازار بگذارد. این سیاست هم به بهبود کیفیت کالا و خدمات منجر می‌شود و هم موجب کاهش قیمت‌ها در بلندمدت خواهد شد.

در مجموع ادامه قیمت‌گذاری دستوری نه با منافع تولید و نه با توسعه بازار سرمایه همخوانی دارد. بازنگری در این سیاست و جایگزینی آن با ابزارهای حمایتی و رقابتی شرط لازم برای احیای سودآوری صنایع بورسی و بازگرداندن اعتماد سرمایه‌گذاران به بازار سرمایه است.

زنجیر دستور برپای بازار بورس

در ادامه عرفان کاظم‌زاده، کارشناس بازار سرمایه در خصوص این مساله با «جهان‌صنعت» گفت‌وگو کرد. او به بررسی و ارزیابی ابعاد مختلف این سیاست بر شرکت‌ها و بر بازار سرمایه اشاره کرد. این کارشناس بازار سرمایه، در گفت‌وگو با روزنامه «جهان‌صنعت» ضمن انتقاد از رویکرد قیمت‌گذاری دستوری در اقتصاد کشور گفت: اولین جلوه و پیامد قیمت‌گذاری دستوری به‌ویژه در حوزه کالاهای اساسی حذف فضای رقابتی و کاهش انگیزه سرمایه‌گذاری در آن صنایع است. وقتی دولت با تعیین قیمت ثابت –مثلا در مورد نرخ شیر- رقابت را از بین می‌برد سرمایه‌گذار دیگر تمایلی ندارد که سرمایه خود را وارد این بخش کند. این سیاست نه‌تنها بخش تولید را تحت فشار قرار می‌دهد بلکه در نهایت دود آن به چشم مصرف‌کننده هم می‌رود چرا که دولت برای نگه‌داشتن قیمت‌ها در سطح پایین، ناچار به تامین هزینه از طریق منابعی چون چاپ پول می‌شود که خود به معنای تورم سنگین است.

این کارشناس بازار سرمایه گفت: در چنین وضعیتی هم تولیدکننده ضرر می‌کند و هم مصرف‌کننده. تولیدکننده به دلیل سرکوب قیمت و نبود بازدهی و مصرف‌کننده به دلیل تورمی که به‌طور غیرمستقیم از همین سیاست‌ها ناشی می‌شود. نمونه روشن این وضعیت، صنعت برق است. همین حالا که ما صحبت می‌کنیم و حتی گاهی برق قطع می‌شود، بخشی از مشکل به دلیل همین قیمت‌گذاری دستوری است که در صنعت نیروگاهی اعمال می‌شود.

کاظم‌زاده افزود: اگر به شرکت‌های نیروگاهی حاضر در بورس نگاه کنید متوجه خواهید شد که نسبت قیمت به درآمد یا همان E/‏P آنها به شکل غیرمعمولی بالاست. این نسبت بالا نتیجه همان قیمت‌گذاری دستوری است. سرمایه‌گذار چه داخلی و چه خارجی هم به همین دلیل حاضر نیست وارد صنعتی شود که استهلاک آن بالاست، عمر تجهیزاتش کوتاه است و درآمدش به واسطه قیمت‌گذاری سرکوب می‌شود. این روند باعث می‌شود که در طول زمان، مشکلاتی مثل قطعی برق نه‌تنها حل نشود بلکه به دفعات بیشتری تکرار گردد.

این کارشناس بازار سرمایه تاکید کرد: ما با صنعتی مواجهیم که نیاز است در آن سرمایه‌گذاری‌های سنگین انجام شود – چه در نیروگاه، چه در بخش توزیع آب – اما سیاستگذاری فعلی هیچ انگیزه‌ای به بخش خصوصی نمی‌دهد. در سال‌هایی که نفت با قیمت بالای ۱۰۰دلار فروخته می‌شد، دولت از محل درآمدهای نفتی می‌توانست سرمایه‌گذاری عمومی انجام دهد اما امروز دولت خود با محدودیت مالی جدی مواجه است. در این شرایط سیاست‌های اشتباه کنونی موجب شده بخش خصوصی هم از ورود به این حوزه‌ها منصرف شود.

وی ادامه داد: علاوه بر عوامل داخلی، تحریم‌ها هم مانع ورود سرمایه‌گذار خارجی به این بخش شده است اما به نظر من مهم‌ترین ریشه مشکلات اقتصادی فارغ از همه این موانع، مساله نرخ ارز و چندنرخی بودن آن است. فاصله بین نرخ دلار نیمایی و دلار آزاد را می‌توان به یک مکانیسم جایزه و تنبیه تشبیه کرد؛ شما با این سازوکار در واقع به واردکننده جایزه می‌دهید و به صادرکننده –که ارزآوری می‌کند و تولید را در کشور پیش می‌برد– تنبیه روا می‌دارید.

کاظم‌زاده گفت: صادرکننده مجبور است ارز خود را با نرخی پایین‌تر به سامانه نیما عرضه کند و این ارز در نهایت به دست همان واردکننده‌ای می‌رسد که کالا وارد می‌کند. این سیاست به نوعی برعکس منطق اقتصادی است چراکه باید فعالیت مولد و ارزآور پاداش بگیرد، نه فعالیتی که صرفا منجر به خروج ارز از کشور می‌شود. همین دونرخی بودن ارز علاوه بر اخلال در کارکرد طبیعی اقتصاد، انواع و اقسام رانت و فساد را ایجاد می‌کند که حجم و گستره آن می‌تواند موضوع یک کتاب کامل باشد.

وی افزود: از زاویه اقتصادی، این سیاست مثل تضعیف عامدانه بازوی تولید کشور است، در حالی که صادرکننده می‌تواند موتور محرک اقتصاد و اشتغال باشد. با چنین مقرراتی عملا او را جریمه می‌کنیم و به جای آن به کسی پاداش می‌دهیم که وابستگی به واردات را تقویت می‌کند. این هم به لحاظ منطق توسعه و هم به لحاظ تاب‌آوری اقتصاد ملی، سیاستی زیانبار و غیرقابل دفاع است.