قواعد بازی ارزی

علی کریمی- بازار ارز یکی از ملتهب‌ترین و پرنوسان‌ترین دوران چند سال گذشته را تجربه می‌کند که این شرایط همراه با همزمانی رکوردشکنی قیمت در بازار غیررسمی و افزایش نرخ دلار در بازار رسمی دو فرضیه را میان فعالان و کارشناسان اقتصادی ایجاد کرده است؛ فرضیه نخست این است که به واسطه کسری بودجه و کمبود منابع مالی، تمایل سیاستگذار اقتصادی نیز به افزایش نرخ ارز است. فرضیه دوم به کاهش قدرت بانک مرکزی در کنترل نوسانات بازار ارز باز می‌گردد. فرضیه نخست که همواره هنگام تشدید نوسان بازار ارز مطرح می‌شود، آزمون‌پذیر نیست و نمی‌توان آن را به طور علمی راستی آزمایی کرد. اما در خصوص فرضیه دوم،‌ بررسی مطالعات انجام شده نشان می‌دهد که بانک‌های مرکزی جهان برای کنترل التهابات بازار ارز، مجموعه‌ای از سیاست‌ها و ابزارهای مشخصی را در اختیار دارند که اثرگذاری و کارایی آنها منوط به پیش‌شرط‌هایی است که در شرایط کنونی اقتصاد ایران به طور کامل برقرار نیست. انطباق تجربیات جهانی و مطالعات انجام شده با شرایط اقتصاد ایران نشان می‌دهد که سیاستگذار پولی و به طور کلی سیاستگذار اقتصادی برای افزایش اثرگذاری سیاست‌های خود در کنترل التهابات بازار ارز باید دو اقدام را در پیش گیرد؛ رویکرد نخست به بازآرایی ساختار سیاستگذاری اقتصادی باز می‌گردد. در حقیقت تا زمانی که بانک مرکزی به معنای واقعی کلمه استقلال نداشته باشد، مداخلات و سیاست‌های ارزی این بانک به ویژه در شرایط بحران‌های ارزی از اثرگذاری کامل برخوردار نخواهد بود. رویکرد دوم که البته تنها معطوف به بانک مرکزی نیست و باید تمام ارکان سیاستگذاری کشور آن را مدنظر قرار دهند این است که به واسطه شوک‌های اقتصادی و مداوم در چند سال گذشته، قدرت و اثرگذاری ابزارهای بانک مرکزی برای کنترل التهابات به شدت کاهش پیدا کرده و این بانک نیاز به بازآرایی و تجدید قوا دارد و کاهش التهابات سیاسی و اقتصادی لازمه این بازآرایی قدرت در بانک مرکزی است.
ابزارها و سیاست‌های بانک‌های مرکزی برای کنترل نوسانات بازار ارز
بانک‌های مرکزی با هدف حفظ ثبات اقتصادی و جلوگیری از نوسانات شدید در بازار ارز، از مجموعه‌ای از ابزارها و سیاست‌ها استفاده می‌کنند. این ابزارها هر چند در رژیم‌های مختلف ارزی متفاوت است اما می‌توان به دو دسته کلی تقسیم کرد: ابزارهای مستقیم که با مداخله مستقیم بانک مرکزی در بازار ارز همراه هستند و ابزارهای غیرمستقیم که به‌طور غیرمستقیم و از طریق تاثیر بر عوامل اقتصادی، بر نرخ ارز تاثیر می‌گذارند.
ابـــزارهــای مستقیم (Direct Instrument)
1- مداخله ارزی: یکی از روش‌های اصلی بانک مرکزی برای کنترل نرخ ارز، مداخله مستقیم از طریق خرید و فروش ارز در بازار است. در این روش، بانک مرکزی با عرضه یا تقاضای ارز خارجی تلاش می‌کند از افزایش یا کاهش شدید نرخ ارز جلوگیری کند. این مداخله به دو شکل خنثی‌شده (Sterilized Intervention) و خنثی‌نشده
(Unsterilized Intervention) انجام می‌شود. در مداخله خنثی‌شده، بانک مرکزی اقداماتی را انجام می‌دهد تا اثرات تغییرات نقدینگی ناشی از خرید یا فروش ارز را در اقتصاد خنثی کند. به بیان دیگر بانک مرکزی با خرید یا فروش اوراق قرضه داخلی به میزان متناظر، اثر نقدینگی ناشی از مداخله ارزی را خنثی می‌کند. به عنوان مثال، اگر بانک مرکزی ارز خارجی بخرد (که باعث افزایش نقدینگی می‌شود)، با فروش اوراق قرضه داخلی، نقدینگی اضافی را جذب می‌کند و مانع تغییر نرخ بهره داخلی می‌شود. مداخله خنثی‌شده به بانک مرکزی امکان می‌دهد نرخ ارز را بدون تغییر در سطح نقدینگی داخلی کنترل کند بنابراین تاثیر کمتری بر نرخ بهره و تورم دارد. با این حال برخی مطالعات نشان داده‌اند که مداخله خنثی‌شده در بلندمدت تاثیر کمتری بر نرخ ارز دارد زیرا با گذشت زمان، عوامل اقتصادی به شکل طبیعی ارزش ارز را تعیین می‌کنند.
در مداخله خنثی‌نشده به دلیل نبود اقدام اصلاحی در نقدینگی، نرخ‌های بهره و سطح نقدینگی داخلی نیز تحت تاثیر قرار می‌گیرند. مزیت مداخله خنثی‌نشده این است که می‌تواند تاثیر قوی‌تری بر نرخ ارز داشته باشد زیرا نقدینگی داخلی تغییر می‌کند اما این روش همچنین ممکن است بر سایر متغیرهای اقتصادی، مانند نرخ بهره و تورم، تاثیرات نامطلوب بگذارد.
2- استفاده از ذخایر ارزی: در شرایط بحرانی، بانک مرکزی ممکن است از ذخایر ارزی خود استفاده کند. عرضه ارز از ذخایر بانک مرکزی، فشارهای تقاضا را کاهش داده و مانع از افزایش بیش از حد نرخ ارز می‌شود. این روش به‌خصوص در شرایط اضطراری و برای کنترل نوسانات کوتاه‌مدت مفید است.
3- اعمال کنترل‌های سرمایه‌ای: بانک مرکزی در مواقع نوسانات شدید می‌تواند محدودیت‌هایی را بر جریان‌های سرمایه‌ای اعمال کند. این سیاست با هدف جلوگیری از خروج گسترده سرمایه از کشور و حفاظت از ارزش پول ملی اجرا می‌شود اما باید به‌صورت موقت و با احتیاط به‌کار گرفته شود زیرا استفاده بلندمدت از آن ممکن است به اعتماد سرمایه‌گذاران آسیب بزند.
ابزارهای غیرمستقیم (Indirect Instrument)
1- تنظیم نرخ بهره: بانک مرکزی با تغییر نرخ بهره، می‌تواند بر جذابیت دارایی‌های داخلی برای سرمایه‌گذاران تاثیر بگذارد. افزایش نرخ بهره باعث می‌شود تقاضا برای ارز داخلی افزایش یابد و ارزش پول ملی تقویت شود. این روش در شرایطی که نوسانات ناشی از خروج سرمایه یا افزایش انتظارات تورمی است، می‌تواند بسیار موثر باشد.
2- سیاست‌های پولی انقباضی یا انبساطی: بانک مرکزی بسته به شرایط اقتصادی، سیاست‌های انقباضی یا انبساطی در پیش می‌گیرد. کاهش نقدینگی از طریق سیاست‌های انقباضی می‌تواند تقاضای ارز خارجی را کاهش داده و به تثبیت نرخ ارز کمک کند. این سیاست باید با توجه به وضعیت کلی اقتصادی و بدون آسیب زدن به رشد اقتصادی اجرا شود.
3- عملیات بازار باز: بانک مرکزی از طریق خرید و فروش اوراق قرضه داخلی نیز می‌تواند نقدینگی را تنظیم و بر نرخ ارز تاثیر بگذارد. به‌عنوان مثال فروش اوراق قرضه می‌تواند نقدینگی اضافی را جذب و از افزایش تقاضا برای ارز خارجی جلوگیری کند.
4- مداخلات کلامی: این روش شامل بیانیه‌ها و اعلامیه‌های عمومی بانک مرکزی برای مدیریت انتظارات بازار است. اعلام تعهد بانک مرکزی به حفظ ثبات ارزی و اطلاع‌رسانی درباره سیاست‌های آینده می‌تواند از واکنش‌های هیجانی و نوسانات شدید جلوگیری کند. این روش، هزینه کمتری دارد و در مواقعی که نوسانات بازار ناشی از شایعات یا عدم اطمینان باشد، موثر است.
سایر ابزارها و سیاست‌ها
1- تقویت ذخایر ارزی در شرایط ثبات: بانک مرکزی می‌تواند در شرایط ثبات اقتصادی، ذخایر ارزی خود را افزایش دهد تا در صورت بروز بحران‌های ارزی از این ذخایر برای کنترل نوسانات استفاده کند. تقویت ذخایر ارزی به‌عنوان یک سپر محافظتی برای مواقع اضطراری عمل می‌کند.
2- تنوع‌بخشی ارزی: تنوع‌بخشی در ذخایر ارزی با استفاده از ارزهای مختلف به بانک مرکزی کمک می‌کند که وابستگی به یک ارز خاص را کاهش دهد و در نتیجه آسیب‌پذیری کمتری در برابر نوسانات جهانی داشته باشد.
3- هماهنگی با نهادهای بین‌المللی: بانک مرکزی می‌تواند از طریق همکاری با صندوق بین‌المللی پول و سایر نهادهای بین‌المللی از تسهیلات و حمایت‌های آنها بهره‌مند شود. این همکاری‌ها به‌ویژه در مواقع بحران ارزی مفید است.
شاه‌کلید موفقیت سیاست‌های ارزی بانک مرکزی
استقلال بانک مرکزی یکی از عوامل کلیدی در موفقیت سیاست‌ها و مداخلات ارزی است. این استقلال به بانک مرکزی اجازه می‌دهد به‌طور پایدار و بلندمدت به تثبیت نرخ ارز و کاهش نوسانات اقتصادی کمک کند و در عین حال از دخالت‌های سیاسی و منافع کوتاه‌مدت دور بماند. استقلال بانک مرکزی چندین جنبه دارد و بر سیاست‌ها و مداخلات ارزی آن تاثیر قابل‌توجهی دارد.
-استقلال عملیاتی و اجرایی: این بعد از استقلال به بانک مرکزی اجازه می‌دهد که ابزارها و سیاست‌های ارزی را براساس اهداف کلان اقتصادی (مانند کنترل تورم، ثبات اقتصادی و تثبیت نرخ ارز) به‌کار گیرد، بدون اینکه تحت فشارهای سیاسی یا منافع کوتاه‌مدت دولت قرار گیرد. استقلال عملیاتی باعث می‌شود که بانک مرکزی بتواند در زمان‌های لازم از ابزارهای مداخله ارزی مانند خرید و فروش ارز یا تغییر نرخ بهره، برای کنترل نوسانات بازار ارز استفاده کند.
-استقلال مالی و بودجه‌ای: داشتن استقلال مالی به بانک مرکزی امکان می‌دهد که از بودجه خود برای مداخلات ارزی استفاده کند و به دولت وابسته نباشد. این استقلال به بانک مرکزی قدرت مانور بیشتری در اجرای سیاست‌های ارزی می‌دهد. در مواقعی که بانک مرکزی به ذخایر ارزی کافی دسترسی دارد و از نظر مالی مستقل است، می‌تواند مداخلات ارزی موثرتری داشته باشد زیرا نیاز به تایید یا حمایت مالی دولت ندارد.
-استقلال در تعیین اهداف سیاستی: بانک مرکزی مستقل می‌تواند اهداف بلندمدت‌تری مانند حفظ ثبات نرخ ارز، کاهش تورم و ثبات اقتصادی را دنبال کند. در مقابل، بانک مرکزی که تحت فشار دولت عمل می‌کند، ممکن است مجبور شود سیاست‌های ارزی را براساس اهداف کوتاه‌مدت دولت تغییر دهد که این موضوع می‌تواند به بی‌ثباتی بازار ارز منجر شود. این استقلال باعث می‌شود که بانک مرکزی در مواقع نیاز بتواند نرخ ارز را به‌گونه‌ای مدیریت کند که در خدمت اقتصاد کلان کشور باشد، نه منافع سیاسی خاص.
-استقلال در مداخلات کلامی و اطلاع‌رسانی به بازار: بانک مرکزی مستقل می‌تواند به‌طور شفاف و بدون دخالت‌های دولتی در مورد سیاست‌ها و چشم‌اندازهای ارزی خود به بازار اطلاع‌رسانی کند. این شفافیت و اطلاع‌رسانی منسجم باعث ایجاد اعتماد در بازار شده و از نوسانات شدید جلوگیری می‌کند. مداخلات کلامی بانک مرکزی، در صورتی که استقلال کامل داشته باشد، می‌تواند به تنظیم انتظارات بازار کمک کند و به ثبات نرخ ارز منجر شود.
سایر پیش‌شرط‌های اثربخشی سیاست‌های ارزی بانک مرکزی
برای موفقیت و اثربخشی ابزارهای بانک مرکزی در کنترل نوسانات ارزی، پیش‌شرط‌های زیر ضروری هستند:
-وجود ذخایر ارزی کافی: بانک مرکزی باید ذخایر ارزی کافی داشته باشد تا بتواند در مواقع نیاز با خرید و فروش ارز خارجی، نرخ ارز را کنترل کند. بدون ذخایر کافی، ابزارهای مستقیم مانند مداخله ارزی اثربخشی لازم را نخواهند داشت و ممکن است فقط اثر کوتاه‌مدتی داشته باشند.
-اعتماد بازار به بانک مرکزی: موفقیت مداخلات ارزی بانک مرکزی تا حد زیادی به میزان اعتماد فعالان اقتصادی به بانک مرکزی وابسته است. اگر بازار به توانایی و تعهد بانک مرکزی برای حفظ ثبات نرخ ارز اطمینان داشته باشد، مداخلات ارزی اثربخش‌تر خواهد بود.
-شفافیت و ارتباطات مؤثر: بانک مرکزی باید از طریق بیانیه‌ها و اطلاعیه‌های شفاف، سیاست‌های ارزی خود را به‌صورت واضح به بازار اطلاع دهد. این شفافیت باعث می‌شود انتظارات بازار هماهنگ شده و از نوسانات شدید جلوگیری شود. همچنین بانک مرکزی باید به‌طور دقیق هدف خود را از مداخلات بیان کند تا از سردرگمی و واکنش‌های غیرمنتظره جلوگیری شود.
-توجه به سیاست‌های پولی داخلی و هماهنگی با آنها: مداخلات ارزی بانک مرکزی باید با سیاست‌های پولی داخلی هماهنگ باشند. اگر بانک مرکزی همزمان سیاست پولی ناسازگار با مداخله مستقیم در پیش بگیرد (مثلا کاهش نرخ بهره و تلاش برای تقویت پول ملی)، اثربخشی مداخله کاهش می‌یابد.
-هماهنگی با سیاست‌های اقتصادی کلان و بودجه‌ای دولت: سیاست‌های بانک مرکزی زمانی موفق خواهند بود که با سیاست‌های اقتصادی و مالی دولت هماهنگ باشند. اگر دولت سیاست‌های انبساطی مالی در پیش بگیرد، کنترل نرخ ارز تنها با ابزارهای بانک مرکزی دشوار خواهد بود. به بیان دیگر، سیاست‌های ارزی بانک مرکزی باید با سیاست‌های مالی و بودجه‌ای دولت همسو باشند تا اثر هم‌افزایی داشته باشند و از ایجاد تنش‌های اقتصادی جلوگیری کنند.
-وجود چارچوب‌های قانونی و سیاستی پایدار: چارچوب‌های قانونی و سیاستی مستحکم باعث می‌شود که ابزارهای سیاستی مانند کنترل سرمایه یا تغییرات نرخ بهره، به‌صورت منظم و موثر اجرا شوند. قوانین شفاف به بانک مرکزی امکان می‌دهد که سیاست‌ها را به‌موقع و بدون مانع اجرایی کند.
-توانایی مدیریت نقدینگی داخلی: در مداخلات خنثی‌نشده، تغییرات در سطح نقدینگی داخلی ناشی از مداخله مستقیم می‌تواند اثرات اقتصادی متنوعی داشته باشد. بانک مرکزی باید توانایی مدیریت نقدینگی را داشته باشد تا از پیامدهای تورمی یا رکودی جلوگیری کند.
-انعطاف‌پذیری در استفاده از ابزارهای مختلف: در مواقع نوسانات شدید، بانک مرکزی باید بتواند ترکیبی از ابزارهای مستقیم (مانند خرید و فروش ارز) و غیرمستقیم (مانند تغییر نرخ بهره یا مداخلات کلامی) را به کار بگیرد. این انعطاف‌پذیری به اثربخشی بیشتر ابزارهای مستقیم کمک می‌کند.
-نظارت و ارزیابی پیوسته بازار ارز: برای اینکه مداخلات ارزی مؤثر باشند، بانک مرکزی باید به‌صورت مداوم بازار ارز را پایش کند و به هرگونه تغییرات غیرمنتظره به‌سرعت پاسخ دهد. پایش مداوم بازار امکان می‌دهد که بانک مرکزی در لحظات بحرانی به‌موقع مداخله کند و از شدت نوسانات جلوگیری کند.
-توجه به عوامل بین‌المللی و نوسانات بازارهای جهانی: نرخ ارز تحت تاثیر عوامل بین‌المللی قرار دارد. بانک مرکزی باید وضعیت اقتصاد جهانی، تغییرات نرخ بهره در سایر کشورها، و قیمت کالاها (مانند نفت و طلا) را در نظر بگیرد و از ابزارهای مستقیم با توجه به این عوامل استفاده کند.
قاعده بازی ارزی: بازآرایی بانک مرکزی
مرور مطالعات انجام شده و تطبیق آن با شرایط کنونی اقتصاد ایران نشان می‌دهد که ابزارهای و سیاست‌های بانک مرکزی برای مداخلات ارزی نسبت به سال‌های گذشته کاهش پیدا کرده است. این موضوع ناشی از دو عامل کلیدی است:
اول موضوع به ساختار سیاستگذاری اقتصاد ایران و به طور مشخص استقلال بانک مرکزی باز می‌گردد. هر چند در سال‌های گذشته موضوع استقلال بانک مرکزی از سوی مجلس و دولت پیگیری شده اما باید پذیرفت که بانک مرکزی در ایران هیچ‌گاه به معنای واقعی استقلال نداشته و همواره تحت سیطره سیاست‌های مالی قرار داشته است و عملا شاه‌کلید موفقیت سیاست‌های ارزی بانک مرکزی در ایران برقرار نیست بنابراین استقلال بانک مرکزی، اولین گام برای افزایش کارایی مداخلات ارزی است. تازمانی که بانک مرکزی نتواند سیاست‌های پولی و ارزی را مستقل از سیاست‌های مالی و منافع کوتاه‌مدت اجرایی کند نباید انتظار داشت که این بانک در کنترل بازار ارز به ویژه در شرایط بحرانی
کارآمد باشد. موضوع دوم این است که به واسطه شرایط اقتصاد ایران در چند سال گذشته، کارایی بسیاری از ابزارهای بانک مرکزی کاهش پیدا کرده است. به عنوان مثال به واسطه شرایط تحریمی تنوع و میزان ذخایر ارزی بانک مرکزی نسبت به سال‌های پیش احتمالا از کیفیت کمتری
برخوردار است. یا به عنوان نمونه دیگر، به واسطه شوک‌های خارجی و رکود تورمی ناشی از عوامل خارجی، قدرت بانک مرکزی برای استفاده از نرخ بهره به عنوان یک ابزار سیاستی کاهش یافته است بنابراین بانک مرکزی برای بازآرایی ابزارهای سیاستی خود نیاز به یک دوره شرایط با ثبات سیاسی و اقتصادی دارد.